Las titulizaciones de activos (asset-backed securities o ABS), también conocidas como crédito estructurado, forman parte del universo del crédito alternativo. El término ABS es muy general y hace referencia a los bonos respaldados o garantizados por un conjunto diversificado de activos. Para los inversores, representan una forma de acceder fácilmente a títulos de deuda negociables con diversos perfiles de riesgo y rentabilidad.
Los bonos de titulización de activos ofrecen varias características interesantes. En primer lugar, tienen un tipo de interés variable, por lo que brindan protección frente a las subidas de tipos. En segundo lugar, ofrecen rentabilidades atractivas en comparación con los bonos de empresas con una calificación similar. Y, en tercer lugar, la forma en la que se estructuran permite que los inversores puedan elegir con flexibilidad entre una amplia gama de opciones de riesgo y rentabilidad.
Dada su relación con las hipotecas subprime estadounidenses, muchos asocian los ABS con la crisis financiera mundial, lo cual nos parece injustificado. Las subprime fueron solo uno de los múltiples tipos de crédito utilizados para crear titulizaciones de activos. En general, los problemas respondieron a deficiencias en la evaluación de riesgos y a unos supuestos un tanto ingenuos sobre la sensibilidad de las subprime.
Como clase de activo, los ABS ofrecen exposición a un amplio abanico de títulos y su estructura contribuye a proteger a los titulares de los bonos. Además, estos instrumentos ahora están sujetos a una regulación más estricta y cuentan con una base de inversores más estable.
¿Cómo funcionan los ABS y qué riesgos presentan?
Primero, un banco u otro intermediario (el estructurador) crea los activos subyacentes mediante la concesión de préstamos a terceros y acuerda recibir el principal y los intereses durante un periodo de tiempo determinado. A continuación, agrupa los préstamos en una cartera diversificada. Por ejemplo, podría crear un paquete compuesto por un conjunto de préstamos para empresas.
Posteriormente, un vehículo de inversión independiente creado expresamente le compra el paquete al estructurador. Este vehículo es una persona jurídica cuyo único objetivo es comprar los activos y mantenerlos separados de los del estructurador. Esta entidad emite una serie de bonos garantizados por el conjunto de activos subyacentes, que se agrupan en tramos. Así, un conjunto de activos ilíquidos se convierte en una serie de instrumentos negociables.
Los tramos abarcan desde el preferente o senior (AAA), pasando por el mezzanine (entre los bonos y las acciones), hasta el más subordinado (equity). Quienes invierten en los tramos preferentes son los primeros en percibir los intereses. Los flujos restantes se van asignando secuencialmente. Por el contrario, en caso de impago, los tramos subordinados son los primeros en sufrir pérdidas.
Los ABS también incorporan diversas mejoras estructurales para proteger a los titulares de los bonos senior frente a cualquier cambio en la calidad crediticia. Esta protección estructural tiene consecuencias importantes para los titulares. Por ejemplo, un inversor en el tramo AAA no descuenta ninguna pérdida por impago con respecto al mismo conjunto de préstamos.
Para los bancos, la titulización ofrece ventajas contables, ya que el hecho de sacar los préstamos de sus balances les deja con más fondos disponibles. Los inversores también se benefician porque pueden acceder a activos que anteriormente no estaban a su alcance.
En términos generales, la sociedad se beneficia de la mayor estabilidad y eficacia del sistema financiero. Es mucho mejor que las hipotecas estén empaquetadas en títulos a largo plazo en manos de inversores institucionales que respaldadas por depósitos bancarios a corto plazo.
Sin embargo, la experiencia de la crisis financiera parece contradecir este argumento y ha manchado la reputación de los ABS. La titulización de hipotecas subprime de baja calidad en EE.UU. estuvo detrás del colapso de Lehman Brothers y otros grandes bancos. A pesar de que los subprime contribuyeron a la crisis, su enorme alcance se debió a una deficiente evaluación de riesgos, la interpretación errónea de los conflictos de interés y calificaciones crediticias inexactas.
Desde entonces, tanto reguladores como instituciones financieras han aprendido importantes lecciones. También resulta tranquilizador observar que las pérdidas por impagos de ABS durante la crisis se produjeron principalmente en las subprime estadounidenses y en algunos segmentos del mercado relacionados, lo que oculta el hecho de que la mayoría de las categorías obtuvieron buenos resultados.
No cabe duda de que los ABS se pueden devaluar en momentos de tensión en los mercados. Sin embargo, en comparación con el periodo previo a la crisis, los bonos cotizan a precios mucho más conservadores y hay menos inversores con elevados niveles de endeudamiento. Ahora, en una situación similar, las correcciones no serían tan extremas.
Beneficios de diversificación
Cada estructura posee una cartera diversificada de préstamos respaldados por deuda corporativa o por hipotecas comerciales o residenciales. Si las condiciones económicas se mantienen relativamente estables y los impagos de las empresas en niveles bajos, es probable que los sólidos rendimientos que ofrecen estos títulos se traduzcan en rentabilidades atractivas, lo que también podría ofrecer protección en un escenario económico más complejo. Por tanto, consideramos que los ABS pueden desempeñar un papel determinante en una cartera diversificada.
Tribuna de Mike Brooks, responsable de multiactivos diversificados en Aberdeen Standard Investments
