Los movimientos en los mercados monetarios chinos de las últimas semanas han causado una gran alarma entre la prensa financiera. Los movimientos en estos mercados no son solo lineales, son también saludables para una economía que busca incrementar el papel de los mercados en los recursos de asignación. Aquellos que creen que estos movimientos indican estrés financiero, o dibujan paralelismos entre la volatilidad reciente y la que precedió a la crisis subprime de Estados Unidos, deben estar mirando por la parte incorrecta del telescopio.
En primer lugar, pongamos en contexto la reciente volatilidad. El renminbi (RMB) se ha depreciado un 1,4% con respecto al dólar americano en el mes de febrero, lo que supone que es la divisa asiática que peor se ha comportado. Las semanas recientes han sido sin duda un puñado de periodos de depreciación sostenida. Una comparación histórica parece inapropiada, especialmente desde que el RMB está cambiando hacia un régimen flexible de tipo de cambio. ¿No debería estar el banco central de China gestionando la divisa con la vista puesta en el futuro y no hacia el pasado?
De hecho, la experiencia de países que han hecho exitosamente la transición de un tipo de cambio fijo a un régimen de tipo de cambio flexible sugiere que es trabajo de las autoridades el fomentar el sentido de “two-way-risk”, lo que supondría que la moneda se puede apreciar o depreciar, y así animar a los inversores a tomar posiciones largas y cortas. En otras palabras, una evolución exitosa hacia un régimen más flexible en realidad parece requerir un aumento de la volatilidad. Incluso después de los giros de las últimas semanas, la volatilidad implícita del RMB es tan solo la mitad de la del dólar de Singapur, otra moneda gestionada, y alrededor de un cuarto de la del yen japonés, que es una de las monedas más negociadas libremente en el mundo. Una vez más, creo que esto es saludable y también es necesario para lograr el objetivo de China de liberalizar aún más sus mercados de capital. Considere esto el “new normal”.
Entonces, ¿por qué se ha sorprendido tanto el mercado? Porque estando largo de RMB, esperando que la divisa se aprecie, ha sido un trade muy sencillo por muchos años.
Y durante los últimos años, la gente no ha estado utilizando la cabeza a la hora de comprar RMB. Parecen estar olvidando la causa y efecto. La apreciación de la moneda, en sí misma, no es un objetivo noble ni deseable. La gestión del valor de la moneda no es más que un medio para un fin. ¿Qué pudo ser ese «fin»?
Uno de esos «fines» podría haber sido controlar la inflación. Una apreciación de la moneda es una herramienta útil para frenar la inflación a través de los precios de importación. Supongamos por un momento que el precio del petróleo es constante a 100 dólares por barril. Ese mismo barril de petróleo sería un 20% más barato, con un tipo de cambio de 6 RMB/USD que a 8 RMB / USD. De hecho, hay una extraña correlación entre la inflación y la apreciación del RMB desde que las autoridades chinas pasaron de ser un tipo de cambio fijo a uno gestionado en 2005.
Cuando los salarios no pueden seguir el ritmo de la inflación, una moneda en constante apreciación es necesaria para ayudar a que las importaciones sean más baratas, y mantener la inflación bajo control. Pero ahora que el crecimiento salarial está superando la inflación, hay menos necesidad de apreciar la moneda. De hecho, la economía china ha llegado a un punto en que un RMB continuamente al alza no es deseable. Considere la posición de los exportadores chinos. Mientras que el RMB se ha apreciado un 9% en relación con el dólar en los últimos tres años, se ha apreciado en un asombroso 14% con respecto a un cesta ponderada por volumen de negociación. En un mundo de relajación cuantitativa, donde tres de los cuatro bloques monetarios más grandes del mundo están compitiendo para devaluar sus monedas, el RMB se sitúa en desventaja competitiva.
Y por último, pero no menos importante, la apreciación de la moneda en una sola dirección ha propiciado comportamientos de riesgo, lo que en conjunto ha aumentado el riesgo sistemático de la economía china. Entre aquellos que han hecho apuestas de una sola dirección se encuentran los hedge funds globales, que han registrado grandes beneficios por estar sistemáticamente cortos de dólar frente al renminbi.
Según un proverbio de Confucio, el bambú no se rompe, ya que se dobla con el viento. Del mismo modo, una mayor volatilidad en la moneda china debería ser bienvenida en lugar de rechazada, si el país quiere cumplir su ambición de alcanzar una economía liberalizada.
Teresa Kong, CFA, Portfolio Manager de Matthews Asia
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