Hay un viejo dicho que dice que se puede llevar un caballo al agua pero no se le puede obligar a beber. El Banco Central Europeo (BCE) está descubriendo que puede llevar una empresa (o un hogar) a la liquidez, pero no puede obligarla a pedir prestado.
Hay que reconocer el mérito del organismo que preside Mario Draghi en su intento por poner en marcha un paquete bastante completo de medidas para estimular la recuperación de la zona euro y para aumentar las presiones inflacionistas internas. En concreto, es el propio BCE quién suministra el crédito con un nuevo programa TLTRO. Esto tiene el potencial para expandir significativamente el balance del BCE y en teoría debería inyectar un montón de liquidez en el sistema.
Esa es la teoría. En realidad, no sólo el BCE está encontrando dificultades para animar a las empresas a pedir prestado, los bancos también tienen dificultades para proporcionan liquidez adicional. Hasta ahora, los bancos han estado dispuestos a prestar a los hogares para adquisición de vivienda. Sin embargo, lo que más importa al BCE en este punto de la recuperación económica son los préstamos a las sociedades financieras para facilitar el gasto en inversión.
Por un lado, el BCE no quiere alimentar una burbuja en el mercado de la vivienda vía hipotecas, mientras que por otro lado la inversión empresarial proporciona un mayor impulso a la construcción de viviendas. Por estas razones, los préstamos para adquisición de vivienda no se ha considerado elegibles para el nuevo programa LTRO.
Superficialmente, parece que los bancos están más dispuestos a prestar a las sociedades no financieras. O, al menos, es más barato prestar a este tipo de empresas. Las diversas medidas adoptadas desde la crisis de deuda soberana han logrado en gran medida reducir los costes de endeudamiento de la zona. En muchos países, nunca, desde la introducción del euro, había sido más barato para las empresas ahorrar.
Sin embargo, una caída en los costes de los préstamos no implica necesariamente una mayor creación de crédito. Incluso aunque el BCE haya tenido éxito en el aumento de la oferta de crédito, la demanda de los préstamos podría ser inferior. Eso obligaría a los bancos a mantener bajo los tipos de interés de los préstamos, debido a la competencia para suministrar crédito a un número limitado de empresas. Desafortunadamente, esto parece ser una descripción bastante precisa de la situación de la zona euro. La Encuesta sobre Préstamos Bancarios del BCE (BLS) demuestra cómo desde 2012, los bancos se han vuelto menos estrictos con sus estándares de crédito, y en un principio esto ha ayudado a estabilizar el crecimiento de los préstamos (tabla 2). Sin embargo, la reciente relajación de las condiciones financieras, se ha topado con la desaceleración del crecimiento de los préstamos.
La pregunta es dado que el BCE y los bancos han aumentado la liquidez; ¿por qué las empresas no quieren pedir prestado? La primera razón podría ser que las grandes empresas prefieren financiarse en los mercados de capitales, en lugar de a través de los bancos. El coste y las condiciones de emisión de deuda corporativa puede ser más atractivas que los préstamos bancarios.
La segunda razón por la que las empresas pueden no querer pedir prestado es más sencilla: el pesimismo sobre el entorno económico y político actual. A pesar de que el gasto del consumidor se ha beneficiado de la caída de los precios del petróleo, la recuperación en la zona euro ha seguido siendo frágil. La debilidad en los mercados emergentes significa que la demanda externa no va a animar a las empresas a invertir. Además de esta incertidumbre económica, la situación política está caracterizada por un liderazgo político débil y unos parlamentos nacionales fragmentados. Por eso, no sorprende que las empresas sean reticentes a pedir más.
No obstante, todavía podríamos ver una alta participación de los bancos en el nuevo programa LTRO sin que necesariamente haya una aceleración de los préstamos. Las condiciones establecidas por el BCE son relativamente sencillas. Por lo tanto, no debería sorprendernos que los bancos decidan refinanciarse utilizando el LTRO en lugar de acudir al mercado.
El BCE parece ser consciente del limitado potencial que tiene el nuevo LTRO en el crecimiento y esto significa que el organismo al menos entiende que el aumento de la liquidez no es lo mismo que el aumento de los préstamos.
Esta aceptación de que la política monetaria tiene sus límites se refleja en el diseño de la nueva LTRO. Aunque trata de incentivar que los bancos presten más, no los penaliza si las empresas no quieren pedir prestado. Si hay un problema de demanda de crédito en la zona euro, establecer una penalización a las reservas de los bancos con el fin de obligar a los bancos a prestar no es la solución adecuada. Sería como tirar al caballo al agua, por que no quiere beber. Es posible hacer que beba, pero también podría provocar que se ahogan.
Joshua McCallumy Gianluca Moretti son economistas en el equipo de renta fija europea de UBS Asset Management.
