Ben Carlson, en “A wealth of common sense” (Una abundancia de sentido común), publicó un artículo acerca de cuántos inversionistas confunden la experiencia con la especialización en los mercados. Este es uno de los aspectos más incomprendidos del negocio de las inversiones, y cuesta miles de millones de dólares a los inversionistas cada año.
Carlson cita a Michael Maubisson, quien define la experiencia como el tener un modelo que funciona. Esto, obviamente, tiene una gran resonancia en nosotros, ya que nuestras decisiones de inversión se basan exclusivamente en modelos.
Me percaté del énfasis que presentaba Ben Carlson, sobre todo casi al final del artículo, en torno a cómo los inversionistas se centran en la experiencia como uno de los principales criterios de la especialización: “Mi problema con este razonamiento es que he visto a personas que han estado en este sector durante décadas, pero aún siguen cometiendo los mismos errores una y otra vez debido a la posibilidad de poner en riesgo la trayectoria profesional o a la incapacidad (o a la razón) de cambiar. También hay muchas personas y organizaciones que dicen ser expertas, pero que realmente no tienen ni idea de lo que están hablando. En realidad, a la mayoría de los «expertos» financieros son expertos en venderse a sí mismos o vender su historia a un público desprevenido”.
No podría estar más de acuerdo. Para ser un inversionista exitoso, se necesita tanto la experiencia como la especialización. La especialización sin la experiencia es peligrosa porque se traduce en un exceso de confianza, y el exceso de confianza en los mercados es una bomba de tiempo.
Un gestor tiene que sangrar un par de veces en la batalla con los mercados antes de saber a qué se enfrenta. Por otra parte, muchos de los conceptos que se enseñan en los libros de texto financieros no resultan prácticos en el momento de hacer frente a decisiones en tiempo real y de manejar grandes sumas de dinero en mercados inciertos.
Dicho esto, los inversionistas, en su mayoría, pueden detectar a un gestor inmaduro, y para tener un historial profesional mínimo es necesario que el gestor adquiera cierta experiencia antes de poder acumular cantidades significativas de capital, por lo que esta es una cuestión de menor importancia relativa.
El problema más pernicioso es que muchos «expertos» en inversiones siguen en esta actividad debido a que poseen habilidades y talentos que solo guardan una relación periférica con la toma de decisiones de inversión. Estas personas, que tienen experiencia pero no una verdadera especialización, pueden prosperar porque pueden hablar la jerga, son vendedores eficaces y/o son políticamente ambiciosos.
En verdad, creo que muchas de estas personas se han convencido a sí mismas de que poseen los conocimientos especializados, pero en realidad no pasan la prueba básica de Maubisson: no poseen un modelo que funcione.
Si bien la experiencia es relativamente fácil de detectar, incluso para un inversionista aficionado, es mucho más difícil de determinar si un inversionista tiene alguna especialización sustancial.
Muchos inversionistas, incluso instituciones y consultores que deberían saber más al respecto, se valen de los rendimientos históricos como un atajo para medir la especialización de un gestor. Pero en horizontes de evaluación tradicionales de 3, 5 o incluso 10 años, la especialización real de un gestor es muy difícil de distinguir de la suerte. Y en los mercados, la suerte puede manifestarse de muchas maneras inesperadas: la experiencia de un gestor podría coincidir con uno o más de los temas predominantes del mercado. Por ejemplo, un inversionista que se incline hacia el valor podría evaluarse durante un período que haya sido particularmente favorable para el factor valor, o un inversionista que se incline hacia los recursos naturales podría haber comenzado su práctica como tal durante un periodo de mercado alcista para los commodities. En ambos casos, el mercado y una feliz coincidencia generaron resultados positivos; la especialización personal del gestor tuvo poco que ver con el éxito.
Un gestor podría comenzar su trayectoria en un momento especialmente favorable. En mi trabajo, he tenido la oportunidad de conocer a muchos gestores, y es notable cómo muchos corredores de gran éxito ingresaron al negocio muy al principios de la década de 1980, justo antes de que las acciones se dispararan más de un 15% al año durante 20 años. Otros asesores más jóvenes comenzaron su carrera en 2008-2009; por consiguiente, no tuvieron la oportunidad de hacer saltar por los aires a muchos clientes y se beneficiaron del gran repunte de las acciones durante los últimos 6 años.
Un enfoque en acciones que generan dividendos fue particularmente fortuito en este ciclo, por lo que muchos de los asesores que están prosperando suelen centrarse en los dividendos. Si hubieran incursionado en el negocio a mediados de la década de 1990 con una inclinación hacia los dividendos, habrían sido expulsados de esta actividad a la primera oportunidad, ya que las acciones de dividendos se quedaron rezagadas con respecto al mercado en general en más de 5% por año durante varios años consecutivos.
Algunos gestores tienen éxito meramente por tomar decisiones de inversión fortuitas durante un tiempo. Si consideramos solo las 30 acciones del Dow Jones, hay 155 millones de opciones a partir de 15 carteras de renta variable. Si los gestores de inversiones fuesen simios, esperaríamos que algunos de ellos eligieran carteras con rendimientos superiores y que otros optaran por carteras que se hayan quedado a la saga por pura casualidad. Los asignadores de activos entendidos pueden valerse de herramientas estadísticas para determinar la probabilidad de que el desempeño de un gestor dependa de la suerte, pero el inversionista promedio es, con frecuencia, mal guiado.
Dado que la suerte desempeña un papel tan importante en los resultados de las inversiones, al juzgar la experiencia de un gestor, los inversionistas deberían evitar centrarse demasiado en el rendimiento de las inversiones. En lugar de ello, los inversionistas deben investigar detenidamente el proceso que está detrás del trabajo de un gestor, y pedir una prueba significativa de que el proceso deba funcionar. Un buen proceso debe basarse en la teoría fundamental de las inversiones o en la teoría del comportamiento, o en ambas. Además, el gestor debe poder apoyarse en una fuerte fundamentación estadística de fuentes creíbles y en sus propias pruebas. Por último, usted debe pedir pruebas de que el gestor se adhiere a su proceso en las buenas y en las malas; en caso contrario, es casi seguro que los propios prejuicios y emociones del gestor descarrilen los resultados de inversión una vez que la suerte esté echada.
Es fácil entender por qué los inversionistas pensarían que la experiencia se suma a la especialización en los mercados. Desafortunadamente, la evaluación de la experiencia de un gestor, o incluso su historial, es un sustituto frágil de la debida diligencia. Nadie ha dicho que invertir sea fácil.
Michael Philbrick, Adam Butler y Rodrigo Gordillo son co-fundadores y gestores de portfolios para ReSolve Asset Management
Por Alicia Miguel Serrano