El mercado está obsesionado con los beneficios, aunque desafortunadamente, con los equivocados: los de corto plazo. Este artículo no es un intento de defender el extraño ritual trimestral en que las cotizaciones, incluso de compañías grandes y estables, oscilan con fuerza en función de su evolución en los últimos 90 días y de los puntos de vista, a menudo imprecisos, de los directivos y analistas sobre las perspectivas para los 90 días siguientes.
Se trata más bien de un intento de que nos concentremos en las formas de obtener beneficios más a largo plazo y la importancia de aguantar durante las épocas difíciles para lograr potenciar las ganancias a largo plazo. Dado que la expansión económica y la conexa evolución alcista del mercado son ya más bien maduras, podría afirmarse que resulta de especial importancia pensar en las repercusiones que podría implicar una desaceleración.
La buena noticia es que los beneficios del índice MSCI World (1) se han duplicado desde su mínimo de comienzos de 2009. La mala es que todavía se encuentran tan solo un 20% por encima de su máximo previo a la crisis financiera de 2007, pues cedieron un 40% durante los 18 meses de caída. Esto implica que los beneficios globales se han incrementado a un ritmo inferior al 2% anual durante los últimos 11 años. Si se tienen en cuenta los dividendos, el avance global del mercado ha sido tan solo del 4%-5% anual durante, aproximadamente, la última década.
Cuatro de los 10 sectores GIC han superado significativamente en rendimiento al mercado desde 2007: tecnología de la información, atención sanitaria, consumo discrecional y consumo básico (2). Se trata, además, de los sectores en que el crecimiento de los beneficios ha superado con creces al mercado durante los 11 años.
Atención sanitaria (cuyos beneficios por acción –BPA– han aumentado un 94% desde 2007) y consumo básico (BPA, +61%) han evolucionado “al estilo compounding”: el crecimiento de los beneficios ha sido ligeramente inferior al del mercado en la fase alcista, si bien los beneficios fueron prácticamente planos (-1% y -2%, respectivamente) durante la recesión, lo cual contrasta con la caída del 40% del mercado, que los situó muy por delante del ciclo.
Consumo discrecional (BPA, +77%) ha batido al mercado de un modo diferente. Fue el sector que peor rindió durante la recesión (BPA, -66%) para después protagonizar una enorme subida cíclica (BPA, +414% desde 2009). Casi una década después desde el inicio de la recuperación, existen motivos para creer que es el momento de preocuparse por los efectos que podría suponer la próxima recesión para los beneficios del sector.
Tecnología de la información (BPA, +152% desde 2007) abrió el camino a los beneficios. La rentabilidad relativa positiva del sector ha respondido al crecimiento de sus beneficios más que a la burbuja de valoraciones, como sucedió a finales de la década de 1990. La clave, a partir de ahora, es la sostenibilidad de estos beneficios. En general, los beneficios del sector cayeron un 35% durante la crisis, prácticamente en línea con el conjunto del mercado. Sin embargo, la situación es muy diferente en cada uno de los tres subsectores que conforman tecnología de la información.
El subsector de hardware y equipos cedió un 41%, a la par del mercado, mientras que el subsector de semiconductores vio desaparecer sus beneficios, que cedieron un 102% para adentrarse en terreno negativo. Por su parte, los beneficios de software y servicios subieron un 2% durante los 18 meses.
Claramente, es posible que la experiencia difiera de una compañía a otra, si bien la historia sugiere que el subsector de software y servicios es relativamente defensivo, incluso sin tener en cuenta el cariz defensivo adicional que puede ofrecer la reciente alza de los ingresos recurrentes derivada del crecimiento de los servicios en la nube.
La única realidad segura sobre la próxima recesión es que será diferente de la anterior. Nuestras carteras invierten en compañías, no en sectores. No obstante, el hecho de que más del 75% (3) de nuestras carteras globales inviertan en los dos sectores más defensivos (consumo básico y atención sanitaria) o el subsector defensivo de tecnología de la información (software y servicios) otorga cierta seguridad de que los beneficios de la cartera podrían aguantar mejor que los del conjunto del mercado.
Si nos fijamos en la crisis financiera mundial, los beneficios de la cartera de nuestra estrategia insignia global evolucionaron en positivo entre 2007 y 2009. Por tanto, creemos que es el momento, más que de tratar de lograr un rendimiento excelente a partir de ahora, de centrarnos simplemente en que persistan los buenos resultados. Pensamos que invertir en compañías de calidad, bien gestionadas y con rentabilidades elevadas y sostenibles sobre su capital operativo es la mejor manera de conseguirlo.
Opinión de William Lock, Bruno Paulson y Dirk Hoffmann-Becking, del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management.
(1) En este artículo, utilizamos la previsión de beneficios a 12 meses. Fuente: FactSet, 31 de julio de 2018.
(2) El sector inmobiliario se excluye del análisis porque carece de historial; no fue hasta hace poco que pasó a ser un subsector. El sector industrial también se anotó un rendimiento ligeramente superior al del mercado.
(3) A 31 de julio de 2018.
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