El papel que las inversiones inmobiliarias pueden jugar en el manejo de un portafolio está evolucionando y hay tres factores en particular que han sido fundamentales para determinar cómo este sector puede contribuir positivamente al ratio de rentabilidad ajustada al riesgo en los fondos orientados a rentas.
El primer factor es simplemente el tamaño. A finales de febrero de 2009 la capitalización de mercado free float del índice EPRA Global fue de 297.000 millones de dólares y el sector representó sólo el 1,1% del mercado de renta variable global. Si vamos directamente a mirar los datos de diciembre de 2015, la capitalización de mercado free float del índice EPRA Global Developed Market es ahora de 1.284.000 millones de dólares, lo que supone un aumento de cuatro veces y representa el 2,7% del mercado de renta variable global (fuente: EPRA). Como resultado, el universo de inversión de las acciones del sector inmobiliario se ha ampliado considerablemente.
En segundo lugar, el sector tiene una estructura única. Los fondos de inversiones inmobiliarias o REITs están obligados a distribuir un porcentaje alto y fijo (normalmente el 90%) de sus ingresos en forma de dividendos. Si cumplen con este requisito por lo general están exentos de pagar impuestos sobre los beneficios corporativos y de capital. Como resultado, los REITs combinan los beneficios de la liquidez de las acciones, con características atractivas de ingresos, y rentabilidades totales impulsadas por los factores propios del mercado inmobiliario. Los REITs representan alrededor del 70% del índice EPRA Globalyson las estructuras predominantes en Estados Unidos, Reino Unido, Europa y Australia.
En tercer lugar, la valoración. La rentabilidad del índice EPRA Global Developed REIT tendía a operar por debajo del índice Merrill Lynch Global Investment Grade Bond (de deuda con calificación investment grade) antes de la crisis financiera mundial. Desde entonces, lo normal ha sido lo contrario, y los REITs han cotizado con una prima, incluso después de la reciente oleada de ventas de bonos corporativos.
Sin embargo, una prima significativa sólo es una parte del cuadro de valoración. El otro componente es el nivel de crecimiento previsto en los valores de alquiler y de capital, lo que se traduce en dividendos y NAV en los niveles de la compañía. Es aquí donde vemos cómo las diferentes áreas geográficas, presentan diferentes trayectorias de crecimiento, debido sobre todo a las variaciones en la dinámica de oferta/demanda local. En este sentido, podemos dividir el sector en tres categorías; regiones con crecimiento de alquileres positivo, como Reino Unido, Estados Unidos, Japón y Australia; los que tienen perfiles de crecimiento más planos, como Europa y Canadá; y aquellos en los que el valor de los alquileres ha disminuido, como Hong Kong y Singapur.
Desde Investec, preferimos invertir en compañías con un rendimiento satisfactorio de partida, alquileres positivos y las proyecciones de crecimiento NAV, una cartera inmobiliaria de alta calidad, un equipo con experiencia y gestión de alta calidad, y un nivel de apalancamiento razonable, que en términos generales, creemos que son los que tienen préstamos por valor inferior al 40%.
Y ¿qué pasa con los tipos de interés?
Claramente, hay una preocupación por el impacto de la subida de los tipos de interés en las valoraciones del sector inmobiliario, y como resultado en las cotizaciones bursátiles. Sin embargo, hay una serie de razones por las que creemos que el impacto de los posibles problemas queden sin efecto. En primer lugar, debido a las valoraciones actuales del sector, que cuenta con una rentabilidad por dividendo en torno al 4,1%, y un descuento respecto al NAV del 9% aproximadamente que proporciona un razonable amortiguador frente a la subida de las rentabilidades de los bonos.
En segundo lugar, el aumento de los costes de financiación pueden tener un impacto limitado sobre los valores. A modo de ejemplo, en 2015 Blackstone recaudó 15.800 millones de dólares para su último inmobiliario.
En tercer lugar el nivel de crecimiento de los alquileres ya está incorporado en las previsiones. Creemos que el crecimiento del dividendo va a ser del 3,5% anual durante los próximos tres años. Por último, es probable que cualquier aumento de la rentabilidad de los bonos sea limitado por la baja inflación, el lento crecimiento del PIB y la cautela mantenida por los bancos centrales.
Creemos que la selección decompañías inmobiliarias cotizadas tiene un papel importante que desempeñar en los fondos centrados en las rentas, debido a una combinación de una prima de rentabilidad por dividendo, flujos de caja estables y atractivas perspectivas de crecimiento.
John Stopford es responsable de las estrategias multi-asset de Investec.
