Uno de los acontecimientos más importantes de 2016 hasta la fecha ha sido el Brexit, una decisión que se ha traducido en una gran incertidumbre, tanto en el plano político como en la economía interna británica. El FTSE 100 se ha revalorizado en parte por el efecto de conversión de una libra esterlina muy débil que ha catapultado las previsiones de beneficios. El FTSE 250, después de la espiral de ventas inicial, también se ha recuperado.
Desde mi punto de vista, detrás de estos repuntes hay otro par de factores. Los altibajos del panorama político se han revelado muy imprevisibles, aunque el hecho de que ya sepamos quién es el próximo primer ministro británico y de que Theresa May haya ocupado el cargo mucho antes de lo que preveíamos supone sin duda a corto plazo un impulso para los mercados, además de haber contribuido a mantener la confianza de los inversores.
No obstante, atravesamos un momento extraordinario, con una profunda intervención y una gran influencia de los bancos centrales en los mercados. A medida que aumentaban los riesgos macroeconómicos, los bancos centrales han abierto el grifo y han inyectado liquidez en los mercados de deuda, en los que los rendimientos de los países centrales se han desplomado. Existe la percepción, en medio de estas medidas sin precedentes de los bancos centrales, de que los rendimientos de la deuda de las economías principales podrían bajar más, lo que está obligando a los inversores a buscar rendimiento en donde sea, por lo que los activos de riesgo revisten ahora un mayor atractivo.
No está nada claro cuándo finalizará esta situación. Los bancos centrales están actuando en respuesta a fuerzas deflacionistas mundiales presentes en todo el sistema, lo que se suma a la incapacidad de los gobiernos para gastar dinero o aplicar reformas estructurales, y resulta difícil predecir cuándo cambiarán estos factores. No cabe duda de que los inversores han aprendido en los últimos años que, en caso de crecimiento lento y abundancia de medidas de expansión cuantitativa en el mundo desarrollado, hay pocos lugares donde acudir distintos de la renta variable.
En algún momento, los rendimientos subirán, pero esto puede no darse de inmediato, ya que los bancos centrales tratarán por todos los medios de mantener los rendimientos bajos para favorecer el crecimiento. Hasta ese momento, la rentabilidad de la banca puede ser reducida, y en ese entorno los bancos pueden verse menos inclinados a conceder créditos, lo que lastrará el crecimiento económico. Sin embargo, a pesar de esto, al retroceder los rendimientos de los gilts británicos, nos encontramos en la situación en la que la renta variable británica rinde cuatro veces más que un gilt británico a diez años. No sorprende que los inversores busquen una rentabilidad nominal y, por tanto, se fijen en los activos de riesgo.
Ahora bien, queda claro que esta subida parece algo injustificada y no está respaldada por los fundamentales. En los próximos años la economía británica se enfrentará a diversos escollos a medida que va separándose de la UE, lo que probablemente reducirá la actividad económica en el Reino Unido y repercutirá en los beneficios internos.
Además, en algún momento asistiremos a los posibles efectos en la economía general del resultado de las elecciones en los EE. UU., y aún cabe la posibilidad de que la discordia haga aparición en el seno de la Unión Europea. También prestamos atención a la carga de la deuda mundial y al exceso de capacidad mundial, y estamos particularmente alerta con respecto a la inquietante tasa de morosidad en el sistema bancario italiano, así como a los intentos de China por reequilibrar su economía.
Posicionamiento de la cartera
En este contexto de crecientes riesgos mundiales, que no parece la situación propicia para obtener rentabilidad positiva de la renta variable, hemos decidido que nuestras carteras vuelvan a ocupar una posición neutral en renta variable después de haber apostado por esta clase de activos durante más de cinco años.
En concreto, hemos reducido nuestra exposición de sobreponderada a neutral en Europa (excluido el Reino Unido), en el Reino Unido y en Asia (excluido Japón), y hemos incrementado nuestra exposición en EE. UU. y los mercados emergentes de una posición infraponderada a neutral, puesto que estas áreas parecen estar más lejos del ojo del huracán. Mantenemos una ligera sobreponderación en Japón.
En Europa, el resultado favorable a abandonar la UE en el referéndum británico ha servido efectivamente de prueba de resistencia para los bancos europeos, segmento en el que los beneficios y el capital adecuado ya eran frágiles. Sin embargo, a pesar de que la zona euro progresaba de forma razonable los últimos trimestres, sus indicadores necesitan seguir al alza en un momento en el que el Brexit ejercerá presión sobre ellos. De hecho, el principal indicador adelantado del crecimiento económico, la oferta monetaria, fluye de nuevo. Al mismo tiempo, los superávits por cuenta corriente siguen siendo amplios y la deuda no financiera sigue siendo muy alta.
Si bien, por lo que respecta a la rentabilidad total en dólares, la renta variable europea se halla un 29% por debajo de su pico previo a la crisis financiera mundial, vemos riesgos para el crecimiento de los beneficios en el contexto de la política monetaria general del BCE y de los problemas del sistema bancario italiano.
En general, se necesitan reformas estructurales en muchos lugares del mundo para que los planes de crecimiento avancen, pero son difíciles de aplicar, en especial en el actual contexto macroeconómico.
Algunas de nuestras preocupaciones macroeconómicas también afectarán al crédito europeo. El sistema bancario y el cambio normativo en Europa siguen suscitando temores, pero el mayor estímulo político y una oferta limitada en el segmento de los bonos corporativos europeos están generando una gran demanda de activos de crédito de alto rendimiento. El alto rendimiento europeo también ofrece características más defensivas que la renta variable y una mayor rentabilidad ajustada al riesgo con una duración corta. Por tanto, si bien apostamos por el alto rendimiento europeo, nuestra asignación al crédito permanece neutral.
Mark Burgess es director de Inversiones para EMEA y director global de Renta Variable de Columbia Threadneedle Investments.
