La obtención de una rentabilidad sostenida, a partir de la inversión en crédito, no es tarea fácil en el entorno de mercado actual, pero siempre es posible encontrar oportunidades. Si se parte de la filosofía de que los emisores con grado de inversión raramente incurren en impago, por extensión puede inferirse que sus emisiones junior, que ofrecen mayores rendimientos, tampoco lo hacen.
Bajo esta premisa, el fondo GAM Star Credit Opportunities (EUR) obtiene el mejor resultado por rentabilidad en el año, un 7,25%, en su clase institucional de capitalización en euros, dentro de la categoría VDOS de renta fija internacional global euro.
Referenciado al índice Barclays EuroAgg Corporate Total Return Index in EUR, invierte principalmente en títulos con cupón fijo, como bonos del gobierno, bonos corporativos, títulos de deuda subordinada, acciones preferentes, valores convertibles y notas de capital contingente. Los emisores de estos valores pueden estar situados en cualquier país del mundo, incluidos los mercados emergentes.
La gestión del fondo está centrada en la extracción y defensa del cupón, de aquellos tramos más atractivos de la deuda subordinada de compañías líderes típicamente y que son referentes en los índices Investment Grade de renta fija. La posibilidad de incurrir en impago, en cualquiera de sus tramos, de una entidad investment grade es del 0,98%, mientras que la de bonos de entidades high yield es del 15,24%. La posibilidad de extraer un cupón, que ha rondado o ha superado el 6% en los últimos diez años, es suficientemente atractivo como para tratar de minimizar el resto de riesgos.
GAM ha delegado la gestión del fondo en Atlanticomnium S.A, una boutique independiente experta en la gestión de crédito, fundada en 1976 por Richard Smouha. Concretamente, es el consejero delegado de Atlanticomnium, Anthony Smouha, quien se encarga de la gestión de GAM Star Credit Opportunities. Anthony es miembro del comité de dirección de Atlanticomnium y gestor de fondos GAM desde 1992. Con anterioridad a su incorporación a Atlanticomnium, Anthony Smouha dirigió la mesa de trading y ventas de Soditic SA/SG Warburg Soditic SA, en Ginebra, tras un periodo en la oficina de Londres de Credit Suisse First Boston. El señor Smouha se educó en el Colegio Harrow y se licenció con honores en Económicas por la Universidad de Cambridge. Está basado en Ginebra.
El equipo gestor cree que se pueden obtener rendimientos atractivos sin incurrir en un nivel de riesgo alto por impagos o tipos de interés. Selecciona para ello emisiones de elevado rendimiento, de emisores con calificación crediticia de grado de inversión, haciendo uso de títulos híbridos para calibrar la exposición a tipos de interés. En lugar de focalizarse únicamente en el precio, pone su foco en generación de rentas y precios, invirtiendo en las mejores oportunidades, sin limitaciones por índice de referencia.
El proceso inversor, que otorga una gran importancia al análisis, consta de tres fases. La primera fase sirve para identificar la calidad de las compañías, pasando el universo inicial por un filtro que identifica las más prometedoras, analizando las desventajas del crédito y aplicando un análisis de ventajas de renta variable, todo ello desde un contexto de compañía, mercado de capital y dinámica de la cartera. En la siguiente etapa, se analizan la estructura de capital y los bonos, evaluando y entendiendo la estructura de capital, y estableciendo las calidades, características y cláusulas de emisiones subordinadas, para finalmente seleccionar la parte óptima de la estructura de capital.
La última fase del proceso es la construcción y gestión de la cartera. Se seleccionan y se asignan pesos por cada emisor en base a su contribución apropiada por apreciación de su precio cotizado, volatilidad, rendimiento y duración. Se llega así a una cartera con una doble segmentación, por convicción y por diversificación, con una mentalidad de ‘buy and hold’ (comprar y mantener).
Una cartera que incluye entre sus mayores posiciones emisiones de entidades financieras como Rabobank (6,13%), HSBC Holdings (4,31%), Royal Bank of Scotland (4,11%) y Société Générale (3,63%), además de la emisión de la cadena británica de supermercados Tesco (1,27%).
La historia de rentabilidades del fondo lo posiciona entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2015, 2016 y 2017, batiendo al índice de su categoría durante 2014. A tres años registra un dato de volatilidad de 5,15% y de 4,36% a un año. En este último periodo, su Sharpe es de 3,08 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, de 4,3%. La suscripción de la clase institucional de GAM Star Credit Opportunities requiere una aportación mínima de 10 millones euros, aplicando a sus partícipes una comisión fija de 0,95% y hasta un 0,0425% de comisión de depósito. El fondo dispone también de una clase A, con una aportación mínima de 10.000 euros para su suscripción y comisiones fija y de depósito de 1,15% y 0,04%, respectivamente.
Aún cuando los últimos datos macroeconómicos de Europa son positivos, el crecimiento económico continúa siendo reducido, con las medidas de expansión cuantitativa aún vigentes. De acuerdo con el equipo gestor, puede esperarse un movimiento gradual al alza de los tipos en Europa, a medida que la economía se reactiva. Sin embargo, no espera que ese movimiento sea muy fuerte. Esto significa que los rendimientos de 5% y superiores que puedan obtener a partir de muchos de los títulos denominados en euros continúan siendo atractivos.
En el caso de las instituciones financieras, cuyas acciones se mantienen infravaloradas, esperan que el proceso de fortalecimiento de capital, recorte de costes y optimización de modelos de negocio, que lleva ya varios años, sea significativo. Como consecuencia, deberían de seguir pagando una prima notable por las emisiones junior de su deuda. Aquellas entidades financieras que han conseguido mantener una rentabilidad significativa deberían resultar muy atractivas, ya que este hecho debería también afectar positivamente a los tramos junior de su deuda, incluyendo las emisiones contingentes.
Por su positiva evolución por rentabilidad en los últimos tres años, GAM Star Credit Opportunities obtiene la calificación cinco estrellas de VDOS, tanto en su clase Institucional como en su clase A.
Columna de Paula Mercado, directora de Análisis en VDOS y quefondos.com
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