En este artículo proponemos analizar una idea que todos intuimos: los inversores finales tienden a comprar caro y vender barato; el pánico y la avaricia son parte de la condición humana. Los estudios académicos realizan el siguiente análisis: en vez de fijarse en la rentabilidad publicada por los fondos (que ignora las entradas y las salidas de capital) realizan el cálculo de la rentabilidad real que han obtenido los inversores, utilizando datos de entradas y salidas de fondos. La diferencia de ambas rentabilidades se denomina “behaviour gap”, o diferencia por comportamiento.
Un fondo puede haber rentado un 10% en un año, y un -11% al año siguiente de tal forma que la rentabilidad total del fondo en dos años haya sido un 0%. No obstante, normalmente los inversores entran una vez han observado la rentabilidad positiva: en este caso podría ocurrir que un inversor entre el segundo año y que este inversor obtenga una rentabilidad del -10%.
Los datos muestran (ver referencias abajo) que los inversores pierden aproximadamente entre un 1% y un 2% anual siguiendo rentabilidades pasadas. Esta cifra depende del período, de la geografía y de la clase de activo estudiada.
La evidencia académica demuestra que, esperando el mejor momento para invertir, de media los inversores perderán rentabilidad en su cartera: tenderán a invertir cuando el mercado ha subido y desinvertir cuando ha bajado. Compraran caro y venderán barato. En términos puramente estadísticos, es mejor o bien desvincular el momento de inversión de la evolución de los mercados (invirtiendo progresivamente una cantidad cada mes por ejemplo) o aprovechar las caídas (sabiendo que estas pueden llegar a ser mayores) para invertir.
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Estudios sobre el behaviour gap
Utilizando los datos agregados de Estados Unidos, [Nesbitt, 1995] encontró que las decisiones de inversión de los inversores estadounidenses en fondos entre 1984 y 1994, en general, les llevaron a obtener un 1,08% menos que una estrategia simple de comprar y mantener. En este sentido [Frazzini y Lamont, 2008] presentan pruebas para el período 1980-2003 que sugieren que los inversores de fondos mutuos tienden a invertir en el momento equivocado, comprando demasiado tarde en un rally y vendiendo justo antes de que el mercado haga mínimos, con un coste estimado de 1,02% anual.
En un estudio más reciente, [Bullard, Friesen y Sapp, 2009] analizan datos de fondos de inversión estadounidenses en el período de 1991 a 2004 comercializados a través de una red y encuentran que la rentabilidad final para el inversor es de media un 1,62% inferior, debido a un mal timing en sus decisiones.
En un artículo anterior, [Friesen y Sapp, 2007] examinan la capacidad de los inversores de fondos de inversión en predecir la evolución de los mercados durante 1991-2004 y obtienen que de media las decisiones de entrar o salir del fondo reducen la rentabilidad en un 1,56% anual. De forma similar [Sinha y Jog, 2005] analizan datos de fondos de inversión canadienses en el período de 1988 a 2002, y concluyen que la rentabilidad obtenida por los inversores es un 2,14% inferior a la rentabilidad que hubiera obtenido un inversor que hubiera comprado el fondo y lo hubiera mantenido.
[Barber y Odean, 2000] analizan datos de inversores particulares en Estados Unidos entre 1991 y 1996 que invierten en acciones ordinarias y encuentran que en ese período obtuvieron un rendimiento anual del 11,4% , mientras que el mercado rindió un 17,9%, esto es más de un 6%, derivado principalmente de un excesivo trading. Utilizando los datos de nivel de índice en los EE.UU. NYSE / AMEX [Dichev, 2007] encuentra que las decisiones de market timing podrían haber costado los inversores de los Estados Unidos en torno al 1,3% por año en el período de 1926 a 2002.
[Dichev y Yue, 2010] demuestran utilizando datos de hedge funds entre los años 1980 y 2008 que los inversores en estos fondos obtienen de media un 3,2% menos al año debido a que compran cuando los fondos han subido y venden cuando los fondos han bajado. [Clare y Motson, 2010] analizando datos del mercado de Gran Bretaña, encuentran que de media los inversores se dejan por sus decisiones de inversión un 1,17% anual.
Tribuna de Unai Ansejo, de Indexa Capital
