En un mes, entre el 19 de febrero de 2020 y 18 de marzo de 2020, el índice MSCI Europe cayó más de un 31%. Para entonces, creíamos que la reacción a la aparición del COVID-19 era exagerada y, en retrospectiva, teníamos razón al considerar el desplome bursátil una oportunidad de compra. Sin embargo, la velocidad y la magnitud de la recuperación ha sido asombrosa. Algo más de un año después del inicio de la crisis, las bolsas marcaron nuevos máximos históricos (fuente: Bloomberg, a 18 de junio de 2021)
Los avances en cuanto a las vacunas cambiaron el entorno de inversión
El sereno avance de los mercados de renta variable que vemos en los titulares ha ocultado una contundente rotación bajo la superficie. Las primeras fases de la crisis del COVID-19 se caracterizaron por una rentabilidad de las empresas defensivas y las que se consideraron “beneficiarias del COVID-19” muy superior a otros segmentos del mercado. Sin embargo, el 9 de noviembre, Pfizer y BioNTech anunciaron que su vacuna candidata “había demostrado una eficacia de más del 90% en la prevención del COVID-19 en los participantes”. Este momento cambio todo. Desde entonces, las acciones value, cíclicas y beneficiarias de la reapertura se han comportado de forma excelente, mientras que las acciones growth, de calidad y beneficiaras del COVID-19 han quedado muy rezagadas. Ha sido un periodo muy intenso de style factor rotation. Para dar una idea de algunos de los movimientos que hemos visto, el sector automotriz europeo ha repuntado más del 50% y los bancos se han anotado ganancias de más del 55%. Al mismo tiempo, el sector salud europeo apenas ha avanzado un 12% y los servicios públicos poco más del 8%1.
En los últimos meses, la atención de los inversores parece haber pasado de los beneficiarios de la reapertura a los beneficiarios de la inflación, aunque existe una correlación evidente entre ambos subgrupos del mercado. En general, los datos económicos han sido mucho más sólidos de lo esperado y los excelentes datos de la inflación, junto con pruebas anecdóticas de este apoyo, empiezan a elevar las expectativas.
Creo que las perspectivas de recuperación económica e inflación quizá sean más equilibradas de lo que algunos movimientos bursátiles recientes parecen indicar. Aunque es verdad que las presiones inflacionarias van a más y la recuperación económica debería seguir fuerte, hay muchas evidencias que sugieren que los inversores podrían estar extrapolando en exceso los datos económicos actuales, en los que influyen de forma importante factores muy pasajeros y fuertes efectos de base. Estamos viendo una fuerte recuperación de la demanda, junto con una respuesta más lenta de la oferta, lo que está provocando un repunte de los datos económicos y la inflación interanual. Si tratamos de eliminar las distorsiones del COVID-19 fijándonos en los datos económicos y la inflación comparado con 2019, en lugar de 2020, vemos un panorama más equilibrado.
Identificar los ganadores estructurales que se quedaron atrás
Si tomamos distancia con respecto a las fluctuaciones actuales del mercado, está claro que los cambios producidos por el COVID-19 dejarán ganadores estructurales. Los nuevos hábitos de consumo se adoptan rápidamente y a menudo son más resistentes de lo previsto. ¿Pasarán a la historia las mascarillas, el lavado constante de manos y el mayor uso de desinfectante en el hogar cuando salgamos de esta crisis? ¿Nos olvidaremos pronto de pedir comida a través de una plataforma de reparto a domicilio? ¿Será fácil pronto conseguir un intervalo de reparto de alimentos de Ocado? ¿Dejarán de socializar en Internet las generaciones más jóvenes (y no tan jóvenes)? En muchos casos, el COVID-19 simplemente aceleró los cambios estructurales que ya se estaban produciendo. Con el entusiasmo de los inversores en su apuesta por la recuperación, muchas de las empresas que se han beneficiado estructuralmente de la pandemia han quedado rezagadas; el “repunte del COVID-19” de los precios de las acciones de algunas empresas se ha eliminado totalmente, lo que podría generar algunas oportunidades interesantes.
La plataforma de Internet de reparto de comida alemana Delivery Hero es solo un ejemplo de ello. Creemos que la empresa ha salido bien del COVID-19, ganando muchos más clientes y, en general, con un aumento de la frecuencia de pedidos y del ratio de gasto por cliente. Sin embargo, desde que las acciones tocaron techo en enero, han caído alrededor de un 25%. Otro ejemplo es la empresa de juegos para celulares sueca Stillfront, que registró un fuerte aumento de la actividad de clientes e ingresos en 2020, cuando debido a los confinamientos los clientes dispusieron de más tiempo para decidir a actividades de ocio en casa. Es probable que los niveles de actividad se ralenticen algo este año al relajarse los confinamientos; sin embargo, creo que el crecimiento de juegos para celulares es una cuestión estructural y que los consumidores que volvieron a jugar durante los periodos de confinamiento podrían mantener el hábito cuando se relajen las restricciones. Tanto Delivery Hero y Stillfront son ejemplos de una temática general que hemos observado en nuestra cartera y en el mercado en general; estamos totalmente enfocados en ella y trataremos de beneficiarnos donde podamos.
Un enfoque equilibrado para el recovery trade
Seguimos un proceso de inversión basado en el análisis fundamental de empresas y la puntuación de esas empresas. Esto nos permite comparar las diferentes inversiones potenciales y tomar decisiones de inversión objetivas basadas principalmente en comparaciones de las puntuaciones que hemos otorgado a las diferentes empresas. Si nuestra puntuación de una empresa mejora, es probable que sopesemos comprar más acciones y viceversa cuando nuestra puntuación empeore. Lógicamente, esto nos hace estar mucho más enfocados en las propias empresas que en el entorno macroeconómico.
Conforme avanzamos en 2020, empezamos a encontrar diversas oportunidades de inversión entre las empresas que más se vieron afectadas por el COVID-19, como compañías aéreas, fabricantes de piezas de automóviles e incluso empresas de semiconductores. Aunque estas decisiones se basaron en el análisis fundamental específico de cada empresa, de forma conjunta, suponen un cambio importante hacia empresas que podrían beneficiarse de la reapertura de la economía global. Sin embargo, desde principios de 2021, no hemos avanzado en esa dirección y hasta ahora nuestras transacciones han sido más equilibradas, para reflejar nuestra convicción de que el recovery trade podría estar siendo demasiado rápido y anticipado. En nuestra opinión, una exposición equilibrada es el enfoque más razonable para el recovery trade.
Tribuna de Jamie Ross, gestor de renta variable en Janus Henderson Investors.
Anotaciones:
(1) Fuente: Bloomberg, al 18 de junio de 2021, rentabilidades de precios expresadas en euros. Sector automotriz = índice STOXX Europe 600 Automobiles & Parts; sector bancario = índice STOXX Europe 600 Banks; sector salud = índice STOXX Europe 600 Health Care; servicios públicos = índice STOXX Europe 600 Utilities. La rentabilidad pasada no es indicativa de rentabilidades futuras.
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