Hemos oído mucho últimamente la opinión de que un aumento de los tipos de interés en Estados Unidos podría causar una crisis la deuda high yield. En nuestra opinión, esta afirmación no cuadra con la lógica.
No me entiendan mal: desde AB comprendemos por qué algunos inversores están ansiosos. Después de todo, ha pasado casi una década desde la última vez que la Reserva Federal elevó los tipos, y todos estos años de condiciones de crédito baratas han hecho que la deuda high yield pareciera un poco cara. Como hemos escrito antes, eso es una buena razón para ser selectivo, pero no para retirarse por completo de este activo.
Así que, exactamente, ¿porqué está preocupada la gente?
Este escenario hipotético viene a ser algo así: durante el próximo año o dos, las crecientes tasas harán que sea difícil para las empresas high-yield devolver su deuda cuando venzan sus bonos, haciendo que muchas quiebren. Eso podría provocar una ola de ventas, que junto con las condiciones menos líquidas del mercado provocarán que sea más difícil comprar y vender bonos, lo que podrían convertirse en una crisis en toda regla.
Hay mucho que explicar aquí. En primer lugar, vamos a abordar el riesgo de impago. Esto es algo que los inversores siempre deben vigilar, y nadie debe pasar por alto, porque las tasas de morosidad actuales siguen siendo bajas.
Pero aquí está la cosa: el aumento de los tipos de interés no significa necesariamente que los impagos vayan a aumentar. De hecho, la deuda high yield navega bien en este contexto. Desde 1998 ha habido cuatro años en que los que la Fed ha subido los tipos y la deuda high yield registró una rentabilidad positiva en todos.
Eso es en gran parte debido a las crecientes tasas van de la mano con una mejora de la economía. Y en una economía en crecimiento, las perspectivas de negocio y la posición crediticia de las empresas mejora, haciendo que la rentabilidad extra que ofrece la deuda high yield frente a los bonos del Tesoro –el spread- se encoja. Este escenario trabaja a favor de los precios de high yield.
Diferentes bonos, distintos riesgos
¿Aumentará la tasa de morosidad a medida que suban los tipos? Por supuesto. Cuando el ciclo crediticio se mueve de la expansión de la contracción, eso es inevitable. En los próximos años, se espera que la tasa de morosidad se sitúe alrededor de 3,8%, según JP Morgan, desde poco menos del 2,0% que registró el año pasado.
Por otra parte, no todas las empresas calificadas como high yield se enfrenta el mismo riesgo. Estamos hablando de emisores con balances frágiles y altos niveles de deuda. Muchos bonos con calificación CCC, basura, entran en esta categoría.
Para las empresas con balances sólidos, incluyendo muchas calificadas con BB- y high-yield, el aumento de los tipos es una preocupación menor. Hay que recordar que los políticos de la Fed han sido muy claros sobre su intención de elevar los tipos de forma gradual. Algunos participantes del mercado dicen ahora que no esperan que la primera subida se produzca antes de 2016. Esto no nos parece que sea un escenario aterrador para la deuda high yield.
Creemos que también es útil tener en cuenta que este tipo de deuda, como la mayoría de bonos, tienen un valor final conocido. Siempre y cuando el emisor no quiebre, los inversores recuperan su dinero al vencimiento del bono. Un período de aumento de tipos, a veces puede hacer que la rentabilidad total sea más baja de lo que debería haber sido. Pero eso no significa que los inversores en bonos tengan que perder dinero. Incluso pueden tener buenos resultados.
Los riesgos de liquidez se pueden manejar
¿Qué pasa con la liquidez? No hay duda de que hoy día en los mercados de renta fija hay menos. Pero esto no es un fenómeno nuevo. Los mercados de deuda corporativa en general (y los de high yield en particular) nunca fueron tan líquidos como los valores del Tesoro. Y las nuevas regulaciones bancarias han ido drenando aún el mercado.
Pero como hemos señalado anteriormente, los mercados poco líquidos pueden ofrecer oportunidades atractivas. Cuando la liquidez se seca en un sector, puede ser abundante en otro. Y si se gestiona adecuadamente, puede ser una fuente adicional de rentabilidad.
Las empresas estadounidenses high yield son por lo general mayores en las etapas tardías del ciclo de crédito. Pero no creemos que los inversores deban reducir poco a poco sus asignaciones de high-yield. Las tasas se mantendrán bajas, incluso después de que la Fed comience a endurecer su política monetaria. La rentabilidad media de casi el 6% que ofrecen la deuda high yield es una oportunidad razonable para aumentar los posibles rendimientos.
¿Habrá ataques periódicos de volatilidad el próximo año o dos conforme el aumento de la Fed se convierta en realidad? Desde luego. Pero, ¿una crisis? No lo creemos.
Columna de opinión de Gershon M. Distenfeld, director del área de deuda high yield en AB.
Las opiniones expresadas en este documento no constituyen análisis, asesoramiento de inversión o recomendaciones comerciales y no representan necesariamente la opinión de todos los equipos de portfolio managers de AB.
