La volatilidad volvió a irrumpir en los mercados en el primer trimestre de 2018. La preocupación principal de muchos inversores es la perspectiva de una guerra comercial entre Estados Unidos y China. Dicha guerra podría socavar la importante relación comercial entre el país norteamericano y el gigante asiático, y existe además el riesgo de que otros países, como Corea del Sur, se vean atrapados en el fuego cruzado.
La desaceleración del crecimiento mundial, la depreciación del dólar, el encarecimiento del petróleo y la decisión de la Reserva Federal estadounidense de subir los tipos de interés en marzo de 2018 contribuyeron, en su conjunto, a transmitir la sensación de que nos habíamos adentrado en un periodo de mayor incertidumbre.
Ahora bien, aunque la retórica suene alarmante, creemos que ambas partes del conflicto son conscientes de que una guerra comercial no deparará ganadores. El presidente Trump ya ha comenzado a dar un silencioso paso atrás en algunas de sus propuestas; está excluyendo temporalmente de sus políticas de aranceles sobre las importaciones de acero y aluminio a países con los que mantiene estrechas relaciones comerciales, como Corea del Sur y Australia, , al tiempo que suscribe acuerdos a más largo plazo.
Hace diez años, la posibilidad de un deterioro de las relaciones comerciales entre Estados Unidos y China (las dos economías más grandes del mundo) habría desencadenado, con toda probabilidad, una espiral de ventas en los mercados emergentes. Hoy en día, los inversores se sienten menos vulnerables, pese a existir otros factores que crean incertidumbre, como la subida de los tipos estadounidenses, y, si bien se registró una suerte de corrección, la renta variable emergente se ha revalorizado un 1% desde principios de año y ha batido la rentabilidad de los mercados desarrollados.
Aunque la ralentización del crecimiento del PIB mundial plantea riesgos, los actuales temores sobre una guerra comercial y sus repercusiones en los mercados emergentes parecen exagerados.
Un agravamiento de la situación no parece probable
Resulta esencial analizar en perspectiva las consecuencias del aumento de los aranceles. Estimamos que el incremento propuesto en los aranceles chinos supondría una pérdida del 0,08% en el PIB estadounidense. Mientras tanto, los aranceles estadounidenses afectarían el PIB de China en un 0,01%. Por lo tanto, en esta fase, el impacto global de los aranceles no resulta ni mucho menos alarmante —parece más bien una nueva dosis de altanería por ambas partes.
Es poco probable que China se vea afectada por un éxodo masivo de fabricantes. Las compañías ya están buscando bases de fabricación más baratas en otros rincones de Asia, debido a los aumentos salariales en China. Vietnam, la India, Pakistán y Bangladés se han beneficiado de esta tendencia hasta la fecha. China ha absorbido las pérdidas y creado nuevos puestos de trabajo en el sector de servicios y en las manufacturas de mayor valor, y mantiene así su trayectoria de crecimiento hacia el objetivo del 6,5% fijado para 2018.
Si bien albergamos la esperanza de que no se agraven las tensiones comerciales, seguimos examinando de cerca las relaciones entre Estados Unidos y China, sobre todo porque el presidente Trump está contemplando la posibilidad de concretar los 100.000 millones de USD adicionales en aranceles en virtud del artículo 301 sobre las exportaciones chinas en mayo.
El riesgo real surge con la amenaza de un agravamiento de la guerra comercial. Según nuestras observaciones actuales, el Gobierno chino ha venido respondiendo de manera comedida, al participar activamente en las conversaciones comerciales y explorar las opciones de negociación. El primer ministro chino, Li Keqiang, manifestó públicamente que China no obligaría a las firmas extranjeras a transferir tecnología y que reforzaría los derechos de propiedad intelectual, con lo que demostró su disposición a hacer concesiones en dos asuntos que revisten suma importancia para Estados Unidos. Nuestra visión actual es que China no quiere correr el riesgo de verse sumida en una escalada de represalias de gran envergadura.
La venganza de China hasta la fecha reviste astutamente un cariz estratégico, y se centran en seis categorías: vehículos, soja, plástico, tabaco, sorgo y productos químicos. Los tres primeros sectores se concentran mayoritariamente en los estados del medio oeste, desde Ohio hasta Wisconsin, que pasaron de apoyar a Obama en las elecciones de 2012 a respaldar a Trump en 2016. Las plantaciones de tabaco y sorgo también suelen situarse en las zonas tradicionalmente conservadoras del sur: Texas, Virginia y Carolina del Norte, donde los demócratas están haciendo mayores incursiones.
Pese a toda esta altanería, consideramos que las dos partes saben que se puede perder más de lo que se puede ganar si la situación se desboca. En un sensato movimiento, Pekín está tratando de convencer a los votantes de Trump para que apoyen una mitigación del conflicto, al tiempo que ofrece unas cuantas concesiones en asuntos como la transferencia de tecnología, las empresas conjuntas de automoción y las finanzas. El gigante asiático dispone de una clara estrategia para relajar las tensiones.
Preocupaciones de mayor calado
De manera más general, algunos inversores siguen dudando acerca del atractivo de China. Aducen los elevados costes y la capacidad excedentaria del pasado. Las reformas centradas en la oferta están abordando estos asuntos, por lo que muchos sectores están regresando a una situación de flujo de caja positivo. En lugar de utilizar este efectivo adicional para incrementar la capacidad, las compañías lo utilizan para reducir su endeudamiento, lo que significa que serán menos dependientes del apalancamiento en un futuro. Esto supone una buena noticia para la salud del sistema bancario y la calidad de sus activos.
Desde hace mucho tiempo llevamos argumentando que existen dos economías en el gigante asiático: la vieja China industrial y la nueva China orientada al sector de servicios. Demasiados observadores occidentales establecen generalizaciones sobre China y son incapaces de diferenciar entre las regiones costeras y las regiones interiores del país. Es aquí donde una dinámica selección de valores llevada a cabo por inversores especializados puede dar frutos.
China podría verse nueva e indirectamente espoleada por la poderosa función que podría desempeñar en las próximas negociaciones. El país asiático podría disponer de algunas de las bazas necesarias para resolver el conflicto nuclear coreano, gracias a su relativamente buena relación tanto con Estados Unidos como con Corea del Norte. En efecto, la reciente visita de Kim Jong-un a China fue su primer viaje fuera de Corea del Norte en siete años, desde que llegó al poder. Esto podría ofrecer un nuevo respaldo a los argumentos de China en lo que respecta a las negociaciones comerciales con el presidente Trump.
Los escépticos han advertido de que las subidas de los tipos estadounidenses y el fortalecimiento del dólar podrían desencadenar una crisis en los mercados emergentes. Esto no se ha materializado, gracias a la profundidad de los mercados de deuda locales. En la actualidad, el bloque emergente se halla, en líneas generales, en una posición mucho más sólida que en el pasado, y es capaz de capear la apreciación del billete verde. La Reserva Federal estadounidense parece comprometida a acometer un lento y continuo programa de subidas de tipos; siempre y cuando no haya sorpresas repentinas, no parece probable que surjan obstáculos en el camino. Curiosamente, la última vez que la Fed subió los tipos, la renta variable emergente experimentó un repunte, dado el entorno de sólido crecimiento sincronizado a escala mundial (gráfico 1).
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Unas perspectivas más halagüeñas sobre los mercados emergentes sugieren que quienes adoptan un enfoque fundamental en la selección de valores tienen ante sí una época emocionante. El crecimiento de los beneficios está cobrando fuerza y se está traduciendo en una mejor rentabilidad bursátil.
Al mismo tiempo, las valoraciones parecen baratas con respecto de sus niveles históricos. Si analizamos las acciones emergentes y las comparamos con sus homólogas de los mercados desarrollados, sus respectivas rentabilidades sobre los recursos propios son idénticas. Ahora bien, los inversores se benefician de un descuento de valoración del 20% cuando invierten en los mercados emergentes, de ahí que resulte atractivo apostar por estos mercados en 2018.
Columna de Dara White, director global de renta variable de mercados emergentes en Columbia Threadneedle.
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