Los activos refugio tradicionales, como los títulos de deuda pública estadounidense o alemana, se benefician, por ahora, del incremento de las incertidumbres políticas, que abundan desde el universo emergente hasta Italia. Pero, tal y como indicamos anteriormente, la transición mundial hacia la normalización monetaria genera, por el contrario, poderosas fuerzas que impulsan el incremento de los rendimientos, que deberían reflejar en mayor medida un crecimiento económico favorable y los primeros movimientos inflacionistas.
En el caso de Estados Unidos, los rendimientos de los bonos del Tesoro ya han aumentado, dado que la inflación ha comenzado a despertar de su letargo y el crecimiento del país se acerca al sobrecalentamiento. Los mercados de renta fija todavía parecen cuestionarlo.
En Alemania, la dinámica económica muestra indicios de agotamiento, que, como es lógico, penalizan a los mercados bursátiles europeos, pero esta sigue manteniendo una tracción suficiente como para determinar que los rendimientos de la deuda pública del país germano siguen estancados en un nivel excesivamente bajo, incompatible con la perspectiva del final definitivo de las compras de bonos por parte del BCE a finales de año.
Por tanto, el riesgo a corto plazo parece ser bastante asimétrico: salvo que se produzca un repunte repentino de la aversión al riesgo (especialmente en caso de que se agraven las dificultades en Italia o Turquía, algo que no podemos descartar), el rendimiento de la deuda refugio, tanto estadounidense como alemana, presenta un importante riesgo de desviación.
En cambio, a medio plazo, la ralentización del ciclo económico y la persistencia de las fuerzas deflacionistas estructurales (tendencias demográficas, «amazonificación» del mundo, sobreendeudamiento) bien podrían venir acompañadas de un repunte de la aversión al riesgo y de una recaída de las previsiones de inflación.
Esta situación frustraría, a partir de 2019, el objetivo de los bancos centrales de normalizar sus políticas, penalizaría duramente a los mercados bursátiles y volvería a ejercer una presión a la baja sobre los rendimientos de la deuda pública. Por tanto, es estrictamente necesario adoptar un enfoque sofisticado y táctico a la gestión activa de los riesgos de la renta variable y de la sensibilidad a los tipos de interés de cara a los próximos trimestres.
La principal consecuencia del nuevo paradigma de liquidez tan característico de 2018 es el agravamiento del efecto de los choques exógenos, magnificando así la polarización de las rentabilidades, tanto en el plano geográfico como en el sectorial. Esta polarización constituirá un telón de fondo nuevo y duradero para los mercados que exigirá a los inversores hacer gala de una selectividad extrema. Nos encontramos pues ante el fin de la gestión pasiva.
