De cara a 2022, las perspectivas de inflación a medio plazo siguen siendo más inciertas de lo que han sido durante décadas. Esto creará posibles oportunidades y riesgos para los inversores.
En la cosmología moderna, el paradigma inflacionario se refiere a la idea de que el universo primitivo se expandió a un ritmo extremadamente rápido (exponencial) durante las primeras fracciones de segundo después de su existencia. En las últimas décadas, los físicos han debatido mucho sobre si esto es lo que realmente ocurrió1. Como veremos, estos debates también son bastante relevantes para la inflación de tipo económico.
Los mercados han estado tratando de resolver la cuestión de si los picos de precios observados tras la interrupción de la cadena de suministro podrían ser algo más que una aberración temporal, o «transitoria», como dice la Fed. A menos que se aporten bastantes detalles, cualquier afirmación de este tipo va a tener razón, en algún momento. En agosto, el presidente de la Fed, Jerome Powell, proporcionó tardíamente cinco medidas específicas que vale la pena vigilar. En la actualidad, las cinco apuntan a una inflación más alta, más amplia y quizás más sostenida de lo que la mayoría de los observadores creían probable hace un par de meses. Cada vez son más los llamamientos a la Fed para que acelere la reducción (o el tapering) de sus compras de activos a gran escala, incluso por parte del ex secretario del Tesoro Lawrence Summers2.
No es nuestra intención pelearnos con Larry Summers ni con los economistas que asesoran a Jay Powell en la Fed. Sin embargo, especialmente para los inversores que no están familiarizados con las oscuras artes de hacer previsiones económicas de forma regular, vale la pena señalar que ninguna de las partes puede estar tan segura como probablemente suene para los profanos.
En parte, esto se debe a que hay mucha incertidumbre subyacente dondequiera que se mire, como es de esperar después de una pandemia que ocurre una vez en un siglo. Es fácil decir que los suministros de madera, o los semiconductores o la producción de automóviles se ajustarán eventualmente. La microeconomía básica sugiere que es muy probable que las limitaciones sean «transitorias» en ese sentido, pero pensar en los detalles y en las implicaciones macro tiende a implicar complejidades alucinantes3
Del mismo modo, el espectacular aumento de la demanda de bienes de consumo duraderos desde el comienzo de la pandemia ha contribuido a crear graves tensiones en las cadenas de suministro mundiales4 ¿Cuánto durará? En parte, eso dependerá de las tarifas de transporte de mercancías a nivel mundial, ya que el actual contrato sindical expira el 1 de julio de 2022 para los estibadores del sur de California5.
Dicho esto, Summers tiene razón cuando afirma que las subidas de precios parecen haber dejado de estar confinadas a unos pocos sectores y, en cambio, parecen haberse generalizado. La escasez de mano de obra provocada por la pandemia ya está haciendo subir los salarios, sobre todo en los tramos de ingresos más bajos. También hay muchos indicios inquietantes, incluso en las encuestas políticas, de que los votantes están empezando a dudar de la narrativa transitoria, convirtiendo potencialmente la dinámica inflacionista en una profecía autocumplida6
Nuestros contactos con los directivos de las empresas confirman que muchos se sienten muy seguros de poder repercutir los aumentos salariales a través de la subida de los precios, al tiempo que consideran que la contratación es una limitación clave. Además, en otros países también se han registrado las tasas de inflación anual más rápidas en bastante tiempo, en parte como consecuencia del aumento de los precios de las materias primas en general y de la energía en particular.
Sin embargo, ¿hasta qué punto puede leerse con fiabilidad cualquiera de estos datos? Un poco, pero no demasiado, al menos todavía, sería nuestra respuesta. Como hemos señalado anteriormente, parte del problema es que las estadísticas económicas probablemente seguirán distorsionadas por la pandemia durante bastante tiempo7.
Aunque hemos sido un poco más escépticos que la mayoría sobre la narrativa transitoria antes de que esta postura se pusiera de moda, ahora señalaríamos humildemente que todavía tiene algunos méritos. Una vez que la pandemia se desvanezca, la demanda de los consumidores probablemente se desplazará de los bienes manufacturados a los servicios, incluidos los viajes y el turismo, aliviando las presiones sobre las cadenas de suministro mundial de bienes. El estímulo fiscal se reducirá en Estados Unidos, incluso si se aprueba la última serie de medidas. Y los elevados precios de este año de ciertos artículos, como los coches usados o el petróleo y el gas natural, podrían resultar ser los efectos de base del próximo año, aberraciones estadísticas que distorsionan las comparaciones interanuales. Al fin y al cabo, las elevadas lecturas de la inflación en 2021 reflejaron en parte el colapso de la demanda y la caída de los precios que provocó para ciertos bienes en 2020, durante las primeras etapas de la pandemia.
De hecho, en nuestras previsiones centrales, creemos que las tasas de inflación en los mercados desarrollados se mantienen en niveles elevados durante un tiempo, con algunas variaciones entre países, pero normalmente al menos durante unos meses más. Luego, deberían empezar a descender de nuevo en el segundo semestre de 2022. En el caso de EE.UU., esperamos que la inflación alcance su punto máximo a finales del invierno o, como muy tarde, a principios de la primavera. Sin embargo, tras haber tenido que revisar al alza nuestras previsiones de inflación este año, queremos subrayar que las perspectivas de inflación siguen siendo más inciertas de lo que han sido durante décadas.
Las razones nos llevan, entre otras cosas, al paradigma inflacionario en cosmología. Los físicos de hoy en día saben claramente más sobre la inflación que su disciplina hace 40 años8, pero está mucho menos claro que los economistas lo sepan. Los modelos macroeconómicos actuales y el papel central que otorgan a las expectativas racionales no son más que una forma matemática de contar una historia clara que los economistas que vivieron la década de 1970 encontraron convincente. Si se están acercando a la «verdad» en algún sentido científico es algo tan poco claro hoy como lo era en 1979.9
Todavía no sabemos muy bien cómo se forman las expectativas de inflación, cómo han cambiado esos procesos de formación a lo largo del tiempo o cuáles son las circunstancias específicas más importantes, si es que hay alguna. Y, al menos en lo que respecta a sus propias experiencias vitales, la mayoría de los inversores y economistas actuales de los mercados desarrollados probablemente saben bastante menos que sus predecesores sobre el tema, ya que, como mucho, han experimentado un periodo de este tipo durante la década de los setenta con estancamiento, En cambio, el episodio actual podría resultar tener un mayor paralelismo con el auge inflacionista de la posguerra de julio de 1946 a octubre de 1948.10 En aquel entonces, la inflación resultó ser efímera en la economía estadounidense de posguerra, pero no antes de alcanzar un máximo de más del 20% en marzo de 194711.
1.Turner, M.S. (1987). Toward the inflationary paradigm: Lectures on inflationary cosmology, Fermi National Accelerator Lab (FNAL/C–87/35-A)
3.https://www.bis.org/publ/bisbull48.htm
4.Romei, V., “Global cargoes are way up on pre-pandemic levels: Few appreciate just how dramatic the rise in demand for consumer durables has been”, in Financial Times, Nov. 9, 2021, https://on.ft.com/3kmSY8x
5.https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-11-01/west-coast-dockworkers-contract-expiry-looms-as-port-chaos-rages
6.https://fivethirtyeight.com/features/most-americans-are-afraid-of-inflation/
8.Guth, A.; Kaiser, D.; Nomura, Y. (2014). «Inflationary paradigm after Planck 2013». Physics Letters B. 733: 112–119. https://doi.org/10.1016/j.physletb.2014.03.020
9.Even in the natural sciences, there is often an element of generational change in scientific paradigm shifts. See, in particular, Kuhn, T. (1962; 1970 ed.) The Structure of Scientific Revolutions, University of Chicago Press, and in particular the following quote (p. 151): «Max Planck, surveying his own career in his Scientific Autobiography, sadly remarked that «a new scientific truth does not triumph by convincing its opponents and making them see the light, but rather because its opponents eventually die, and a new generation grows up that is familiar with it.»
10.https://www.whitehouse.gov/cea/blog/2021/07/06/historical-parallels-to-todays-inflationary-episode/
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