En nuestro repaso a las principales tendencias en nuestras perspectivas económicas trimestrales de cara al segundo trimestre de 2018, desde Invesco creemos que cuatro factores destacarán sobre los demás:
1.- Continuidad de la expansión del ciclo económico
Tras un periodo de debilidad en 2015-2016, agravado por el desplome de los precios del petróleo, por la caída de la inversión en ese sector y por el exceso de capacidad de las industrias básicas en China, el sector de las manufacturas globales repuntó con fuerza en 2017 y a comienzos de 2018. El crecimiento del PIB total ha sido menos volátil, aunque registró un buen comportamiento en EE.UU. en el segundo y el tercer trimestre de 2017, y una constante mejora en Europa Continental durante la totalidad de ese ejercicio.
En China, sin embargo, el momentum económico se ha debilitado, lo que ha provocado una leve ralentización de las industrias de procesamiento de materias primas y el sector de la vivienda. Tras este periodo de sólido crecimiento, comienzan a observarse signos de debilitación del momentum en EE.UU., Europa y China. Sin embargo, esto no supone el fin de la recuperación, sino solamente una ralentización del ritmo.
2.- Dos potenciales obstáculos para el crecimiento
Las correcciones intermedias o ralentizaciones durante los ciclos de expansión económica son bastante habituales —las más importantes fueron las asociadas con las subidas de tipos de interés en EE.UU. en 1994-95 y en 2004-05—. En esta ocasión parece haber dos potenciales obstáculos para el crecimiento.
En primer lugar, habida cuenta de que la Reserva Federal estadounidense (la Fed) está subiendo los tipos de interés y reduciendo al mismo tiempo el tamaño de su balance, el país dependerá de forma crítica de la capacidad de la banca y el sistema financiero para generar crédito nuevo, en particular bajo el régimen más restrictivo de Basilea III.
Lo fundamental no es la reducción del balance de la Fed, sino el impacto que esta contracción tiene sobre los fondos del conjunto del sistema bancario. El riesgo principal aquí es que el crecimiento del crédito y el dinero en EE.UU. ya se ha ralentizado en torno a un 4% y cualquier nueva ralentización podría limitar el crecimiento de la economía.
En segundo lugar, la confrontación comercial con China iniciada por el presidente Trump podría tener un efecto desestabilizador temporal sobre la actividad económica. Sobre el papel existe una preocupación generalizada por el hecho de que una «guerra comercial» pudiera precipitar una ralentización global, pero en realidad esto es poco probable.
No cabe duda de que los aranceles, de implementarse, elevarán el precio de las importaciones para los consumidores estadounidenses y chinos, pero las repercusiones sobre el crecimiento total del PIB serían limitadas. Los daños más importantes procederían de una contracción del crédito o de un endurecimiento involuntario de la política monetaria como ocurrió en 1929-33 (con la ley arancelaria de Hawley-Smoot) o en 2008-2009.
3.- La inflación se mantiene contenida y todavía no supone una amenaza para la expansión
Las expectativas económicas de consenso prevén un repunte significativo de la inflación para este año en EE.UU. Sin embargo, durante los últimos ocho años la inflación se ha mantenido por debajo del objetivo de los bancos centrales del 2% en EE.UU., la eurozona y Japón. En un contexto de medidas poco convencionales en materia de política monetaria (a través de la expansión cuantitativa o QE), unos niveles de tipos de interés excepcionalmente bajos y una continuidad de los déficits presupuestarios, el hecho de que la inflación se haya situado por debajo del objetivo ha supuesto un rompecabezas para los analistas convencionales.
Con unos mercados laborales próximos al pleno empleo, esperaban una subida de la inflación de conformidad con la «curva de Phillips» o el análisis de la brecha de producción, que establece que cuando la tasa de desempleo desciende y aumenta la utilización de la capacidad, la inflación es inevitable. Sin embargo, el problema con esta teoría es que la inflación es un fenómeno monetario y no solamente depende de la caída de la tasa de desempleo. El hecho es que la tasa de crecimiento monetario subyacente se ha mantenido baja en la mayoría de las economías desarrolladas —muy por debajo de la necesaria para generar un repunte de la inflación—. Mientras esto se mantenga, no existen motivos para esperar un estallido de la inflación que garantice un endurecimiento de la política monetaria hasta un punto que amenace con poner fin a la expansión del ciclo económico.
4.- La reciente corrección del mercado de valores
Tras el fuerte repunte provocado por las rebajas fiscales en EE.UU. en diciembre y enero, los mercados de renta variable atravesaron una serie de baches en febrero y marzo debido a tres factores principales. En primer lugar, el temor a la inflación generado por la publicación de datos medios de beneficios por hora del mes de enero (conocidos a comienzos de febrero) que saltaron hasta el 2,8% interanual. Las cifras de febrero (+2,6%) y marzo (+2,7%) han demostrado la ausencia de una aceleración sostenida de los salarios, desterrando por el momento la preocupación por una espiral de inflación asociada a los salarios o la “curva de Phillips”.
En segundo lugar, el sector tecnológico, que había impulsado el mercado durante gran parte de 2016 y 2017, se ha visto afectado por una serie de contratiempos que han repercutido en algunos de los nombres más importantes, como Facebook y Amazon.
En tercer lugar, la intensificación de la guerra comercial proteccionista del presidente Trump con China ha mermado la confianza en un amplio espectro de industrias. Tras el repunte experimentado en diciembre y enero por los mercados de valores como consecuencia de la rebaja fiscal de Trump, un cierto grado de corrección resultaba tanto inevitable como recomendable.
John Greenwood es economista jefe de Invesco.
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