Los inversores minoristas en Estados Unidos se han enamorado este año de los préstamos bancarios, pero la demanda de los emisores de los «collateralized loan obligations» (CLO) se hamantenido fuerte. Las nuevas regulaciones podrían cambiar esto. ¿Deben preocuparse los inversores? Nosotros creemos que sí.
Primero, un poco de historia. En los últimos años, grandes y pequeños inversores han invertido dinero en préstamos bancarios. La mayoría se vieron atraídos por las relativamente altas rentabilidades de los préstamos y por sus cupones a tasa variable, que proporcionaban protección contra una eventual alza en los tipos interés. En cierto momento, los fondos de préstamos se convirtieron en un buen indicador de la demanda minorista acumulando entradas de dinero durante 95 semanas consecutivas.
Esa racha terminó a principios de este año. Desde entonces, los inversores minoristas han retirado el dinero de estos activos durante 23 semanas seguidas. Este cambio de tendencia podría haber tenido algo que ver con la creciente preocupación por la calidad del crédito. Como hemos señalado antes, la alta demanda de estos activos ha permitido a las empresas con débiles perfiles de crédito obtener préstamos en condiciones favorables sin ofrecer las habituales protecciones.
Pero el principal culpable, en nuestra opinión, fue el cambio en las expectativas de los tipos de interés. Cuando se hizo evidente que la Reserva Federal probablemente mantenga los tipos de interés bajos durante más tiempo del que muchos pensaban, se hizo menos atractivo sacrificar otras rentabilidades más altas disponibles en bonos high-yield a cambio de la promesa de los préstamos de generar ingresos variables.
Los inversores en CLOs juegan un papel importante en el mercado de préstamos
Un cambio tan pronunciado en la demanda como el que han experimentado los préstamos este año normalmente provocaría una gran cantidad de volatilidad. Pero el mercado ha resistido bien. ¿La razón? Los emisores de CLOs han seguido comprando.
Ahora, la nueva regulación que requiere que los emisores de CLOs retengan un mayor porcentaje de los préstamos que empaquetan y venden a los inversores, podría cambiar eso. Los cambios, parte de las reformas regulatorias conocidas como Dodd-Frank, pretenden limitar la toma de riesgos excesivos, asegurando que los gestores de CLOs se juegan también algo.
A cambio, pueden sacar del mercado a algunos emisores de CLOs, dado que la nueva regulación provoca que sea más caro para los operadores más pequeños crear nuevos fondos. No está claro hasta qué punto afectará esto a la demanda. Pero los cambios podrían sembrar el tipo de volatilidad que el mercado de préstamos logró evitar cuando la demanda minorista se secó.
Así que, aunque en los últimos años se ha hablado mucho del comportamiento de los inversores minoristas, está claro que el mercado de préstamos apalancados depende más fuertemente de los inversores en CLOs. De hecho, estos representaron el 44% de los compradores de préstamos apalancados en junio.
Por supuesto, los emisores CLOs no van a desaparecer de la noche a la mañana. Las nuevas normas fueron aprobadas en octubre y no entrarán en vigor hasta dentro de dos años. Es probable que precisamente por esto, asistamos el próximo año a una mayor actividad en el segmento CLO dadas las prisas por emitir antes de que la regulación cambie. A largo plazo las cosas podrían ser más complicadas.
Como hemos señalado antes, creemos que los inversores ya están siendo compensados de menos por el riesgo asociado a los préstamos bancarios. En nuestra opinión, la mayoría de las ventajas percibidas en esta clase de activos no son tan buenas como parecen.
Los préstamos bancarios high-yield pueden formar parte de una cartera de renta fija bien diversificada. Pero con tanta incertidumbre en el horizonte, los inversores deben estar seguros de sopesar con cuidado los riesgos y la recompensa. En nuestra opinión, una estrategia de baja volatilidad high-yield tiene más sentido en el contexto actual.
Opinión de Gershon M. Distenfeld, director de Renta Fija High Yield y Renta Fija Multi-Sector de AllianceBernstein
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