La victoria de Donald Trump ha dado alas a los tenedores de bonos que buscan rendimientos más altos. Sin embargo, Fidelity cree que no estamos en un punto de inflexión de la renta fija. Más bien, explica la firma, la combinación de fuerzas cíclicas y estructurales debería contribuir a que los rendimientos se mantengan en rangos definidos a lo largo de 2017. Y aunque los tipos de referencia estadounidenses probablemente suban este año, dice, existe el riesgo de que las fuerzas estructurales que han mantenido bajos los tipos de la deuda durante varios años se reafirmen.
Consideraciones cíclicas: más de una dirección
“Una inquietud común entre los inversores es que la expansión fiscal prevista ejercerá presiones alcistas sobre los rendimientos del Tesoro. Aunque es cierto que un aumento del déficit presupuestario conduce a la emisión de deuda y subidas de los rendimientos (si todos los demás factores permanecen sin cambios), el vínculo entre el saldo presupuestario y los rendimientos del Tesoro es tenue. En la práctica, es más importante el entorno económico que acompaña a un déficit creciente, es decir: crecimiento e inflación”, apunta en su análisis Charles Mckenzie, director global de Renta fija.
Sin embargo, afirma, el aumento de crecimiento e inflación, o la propia “reflación”, también puede ser autolimitante, y pone como ejemplo la subida de los tipos del Tesoro y el fortalecimiento del dólar estadounidense, que han hecho contraerse las condiciones financieras.
“Se trata de las típicas fuerzas estabilizadoras del ciclo. Si bien es improbable que hagan descarrilarse el crecimiento estadounidense (también contrarrestado por el repunte de los activos de riesgo), el impacto basta para frenar la exuberancia de la reflación”, subraya Mckenzie. De hecho, ya se aprecian efectos compensatorios en el mercado de la vivienda estadounidense, donde, tras la subida de los tipos hipotecarios a 30 años en noviembre, las solicitudes de hipotecas han descendido drásticamente.
Para el gestor, que trabaja en la oficina de Fidelity en Londres, la subida de los tipos de interés estadounidenses también contrasta con el contexto de tipos de interés bajos del resto de las economías globales. No cree probable que los bancos centrales de Europa, Reino Unido y Japón, enfrentados a una inflación persistentemente baja, suban sus tipos en un futuro próximo. El efecto de esa divergencia es que el endurecimiento de la política de tipos estadounidenses ejercerá una presión alcista desmesurada sobre el dólar y hará contraerse aún más las condiciones financieras.
Dejando a un lado las consideraciones cíclicas, podría argumentarse que es más importante la combinación de fuerzas estructurales que han contribuido a impulsar los rendimientos a la baja en los últimos 30 años. La nueva administración estadounidense proporciona pocas pistas sobre posibles cambios en ese sentido.
Su conclusión es que si bien es cierto que la senda de los tipos de interés estadounidenses en los próximos años probablemente sea más alta que baja, el ritmo del aumento debería ser lento. “Los mercados sin duda darán prueba de ello en ocasiones, como lo demuestran los repuntes rápidos, aunque efímeros, de los rendimientos de la deuda en los últimos años (por ejemplo, el taper tantrum o el shock de los Bunds alemanes)”, recuerda.
Más que un régimen reflacionista inducido por Trump, para Mckenzie sigue existiendo el riesgo de que las poderosas fuerzas estructurales de volumen de deuda, demografía y productividad que han mantenido los rendimientos bajos se reafirmen. “Y, si lo hacen, un tipo del 2,5% del bono del Tesoro a 10 años… ¿no está tan mal, después de todo?”, concluye.