Según Julian Howard, gestor de GAM Investments, el establecimiento de un marco para capear el brote del coronavirus resulta de gran utilidad, además de la constatación de que la historia de los mercados, al igual que la del ser humano, suele reaccionar de forma exagerada, lo que da lugar a oportunidades para realizar inversiones adicionales a medio/largo plazo cuidadosamente seleccionadas.
Este año, los mercados se han sumido en una prolongada caída debido al brote de un nuevo virus que se ha propagado con celeridad en todo el mundo. Buena parte de la población europea está confinada. Los Juegos Olímpicos corren el riesgo de no celebrarse si el coronavirus persiste en el próximo año. Entre todo este ruido, tratar de comprender las posibles repercusiones para la economía y los mercados resulta tan complicado como establecer modelos sobre la evolución del propio virus. No obstante, los inversores deben dotar de cierto sentido a la situación y mantener algunos principios básicos para capearla.
Valorar la posible gravedad de las repercusiones económicas del coronavirus, al menos, establece un punto de partida sobre el que trabajar. En teoría, sus efectos deberían ser, sin duda, de gran magnitud. La diferencia entre el coronavirus y los impactos en la demanda más tradicionales, como la crisis financiera mundial de 2008, es que el suministro también se está viendo amenazado. Si bien los empleados del sector servicios y los trabajadores del conocimiento pueden a menudo trabajar desde casa, muchos sectores críticos, como la producción, el transporte, la sanidad y sus cadenas de suministro asociadas, siguen requiriendo una presencia física para funcionar. Los inversores británicos recordarán las huelgas petroleras de 2000, que se caracterizaron por compras de pánico, el desplome de las cadenas logísticas y un coste económico total de 1000 millones de libras esterlinas. Ese año, el mito de la «economía inmaterial» se derrumbó por completo. Los efectos para el suministro también suponen una dificultad porque suelen complicar la respuesta desde el plano político. Si se echa la vista atrás y se analiza las crisis petrolera y de alimentos de la década de 1970 y principios de la de 1980, se observa que la inflación se descontroló y la respuesta de la Reserva Federal bajo el mandato de Paul Volcker fue incrementar drásticamente los tipos de interés (véase gráfica 1).
Se trató de una acción no exenta de riesgo y el periodo estuvo caracterizado por una recesión, dado que la demanda se vio afectada. Esta vez, si la inflación repunta debido a la limitación de la oferta de mano de obra y materiales —y el mercado estadounidense de bonos vinculados a la inflación ha empezado a sugerir que esta podría ser la situación—, los bancos centrales podrían verse obligados a revertir la flexibilización de sus políticas de forma repentina, con consecuencias desfavorables para los mercados y la economía real.
En cuanto a esta última, el impacto simultáneo en la oferta y la demanda también podría provocar un incremento del desempleo, dado que las empresas harán lo que puedan para mantener su solvencia durante la crisis, lo que resultará en una contracción de la liquidez a medida que las hipotecas y los préstamos incurran en impago. Se produciría un efecto en cadena para el sistema financiero en su conjunto. En ese sentido, Howard cree que, en este escenario, sería inevitable que se produjese una recesión, en la que el crecimiento mundial quedaría totalmente estancado.
En los mercados, el gestor de GAM Investments cree que la renta variable será la víctima más evidente, dado que las perspectivas de beneficios futuros de las empresas caerán junto con las de la economía. La concesión de crédito a las grandes empresas a través de los mercados de deuda corporativa sufriría marcadas tensiones a medida que los acreedores demanden una prima, o «diferencial», cada vez superior por financiar a las empresas en una economía en recesión.
No obstante, resulta probable que la deuda pública mantenga su ascenso, en vista de la forma en que el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años descendió sin dificultad por debajo de la barrera del 1% sin ofrecer resistencia. Y el resto de fuentes de «protección de liquidez», como el oro y el yen japonés, también podrían registrar una evolución favorable cuando los inversores entren en pánico y acudan en masa a activos percibidos como seguros.
Esta hipótesis esboza un desolador panorama en el peor de los casos, pero no creen que sea probable que se materialice. El experimentado economista Robert Shiller acuñó recientemente el término «economía de la narrativa» (Narrative Economics) para describir la forma en que las historias se transmiten y mutan en todo el mundo, como los virus, afectando al comportamiento de las personas y, en última instancia, a la economía y los resultados de inversión.
Por ejemplo, después de que el Imperio austrohúngaro declarara la guerra a Serbia en julio de 1914, las bolsas de EE.UU. y Europa reaccionaron cerrando sus puertas, lo que aumentó el pánico y provocó marcadas caídas en los precios de mercado, así como la salida de oro desde EE. UU. hacia el Viejo Continente. En la actualidad, la historia del coronavirus incluye un sólido elemento propio del comportamiento humano. Han vuelto a producirse adquisiciones de pánico —esta vez, de papel higiénico y paracetamol— en el Reino Unido, a pesar de que el asesor jefe de medicina del Gobierno del país declarase que «no existe nada en la situación actual que pudiera llevar a las personas a salir y comprar provisiones».
Del mismo modo, las personas llevan mascarillas en los países más afectados a pesar de que no existan pruebas de su eficacia. En algunos casos, las medidas para paliar los riesgos parecen fuera de lugar e incluso contraproducentes. La transmisión de estos excesos conductuales se ve exacerbada por las redes sociales. 280 caracteres dejan escaso margen para matices, lo que fomenta la histeria y reacciones igualmente impulsivas. Resulta importante constatar que el pánico, en ausencia de pruebas, rara vez se mantiene en el tiempo.
Si bien la predicción de la evolución del virus constituye una tarea poco envidiable, durante los meses estivales se podría asistir al descenso simultáneo de los nuevos casos y, además, al desarrollo de una nueva vacuna. El contexto es clave. El virus no presenta la virulencia de la muerte negra o la peste: la potencia de este último patógeno fue tal que se guardan cepas bajo la supervisión de guardias armados en los laboratorios Porton Down del Ministerio de Defensa británico. El norovirus de la gastroenteritis mata a 200.000 personas cada año, lo que contextualiza las casi 288,000 personas fallecidas por coronavirus a mediados de mayo. En algún momento, esta situación pasará a ser un oscuro capítulo del pasado, como tantos otros.
Entretanto, no debería infravalorarse la capacidad de respuesta de las autoridades. Si bien puede que los tipos de interés no sean decisivos en la propagación del virus, deberían garantizar que la demanda reprimida se recupere y desempeñan un importante papel en la financiación de las empresas. Además, el apoyo directo en forma de liquidez por parte de los bancos a los consumidores es inminente, como ocurrió durante el reciente cierre del Gobierno estadounidense, cuando muchos bancos del país de gran relevancia decidieron posponer los pagos de hipotecas y tarjetas de créditos para los empleados federales. En Europa se ha adoptado un enfoque similar, junto con un ambicioso plan de asistencia salarial.
Asimismo, en GAM Investments creen que probablemente se impongan límites políticos a la envergadura del parón económico. Resulta sorprendente que apenas se hayan realizado análisis prácticos que equilibren el coste humano del confinamiento con el del propio virus, pero sin duda alguna llegarán. En el norte de Italia, donde se impusieron por primera vez en Europa las políticas de cuarentena, esta cuestión del equilibrio fue objeto de un intenso debate, mientras que el Gobierno estadounidense ha declarado en fechas recientes que su objetivo es evitar que la cura sea peor que la enfermedad. A medida que el parón mundial se intensifica, su duración bien podría ser limitada.
En este contexto, los inversores pueden analizar con mayor tranquilidad el panorama general del mercado. Muchos mercados bursátiles se encuentran ahora en terreno de corrección y los rendimientos de los bonos están por los suelos (o incluso por debajo). Ello hace que las perspectivas para los activos de riesgo sean increíblemente atractivas. A 23 de marzo, las previsiones de rendimiento de los beneficios del S&P 500 superaban el 7 %, mientras que el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años era inferior al 0,9 %, lo que apunta a una prima de riesgo en el mercado bursátil (ERP) de casi el 6,4 % (véase gráfica 2).
En otras palabras, los inversores reciben una recompensa superior al 6 % por mantener acciones en vez de bonos. Se trata de un nivel elevado en términos históricos, y el análisis de los datos pasados sugiere que esta situación casi siempre da lugar a una sólida rentabilidad absoluta por parte de la renta variable durante los siguientes dos años. Y este horizonte temporal resulta clave. Resulta poco probable que la inversión especulativa en el mercado a la espera de una «recuperación en forma de V» por arte de magia se vea recompensada. El virus y la respuesta para combatirlo no terminarán de forma repentina, sino que, en la opinión del gestor, se disiparán a lo largo del tiempo a medida que las autoridades apliquen medidas. Entonces, la historia podría empezar a cambiar.
Pero reconocer que la historia de los mercados, al igual que la del ser humano, suele reaccionar de forma exagerada da lugar a oportunidades para realizar inversiones adicionales a medio/largo plazo cuidadosamente seleccionadas. Los inversores deberían, al menos, tomárselo como un llamamiento para no dar por perdidas sus inversiones actuales en renta variable. Y, cuando todo termine, podrán hacer balance sobre la situación. Se mantendrán serios debates sobre la aptitud de las carteras y sobre cómo lograr una mejor diversificación con base en la experiencia de los acontecimientos recientes.
Valorar los impactos en curso en los mercados siempre ha comportado un sesgo psicológico hacia la negatividad. Los gestores de inversiones que describen un contexto sombrío suelen parecer mejor informados y haber sopesado con atención las probabilidades. Por el contrario, parece que los que establecen un contexto optimista no han entendido bien los riesgos o, lo que es peor, hacen caso omiso.
No obstante, por definición, invertir requiere contar con una mentalidad positiva. Asignar capital a finalidades distintas a su función principal —esto es, pagar alimentos y vivienda— exige contar con un cierto optimismo de cara al futuro y con confianza en la capacidad de la humanidad para progresar económicamente. Pese a todas las guerras y episodios de insensatez que han marcado la historia del ser humano, siempre se logra progresar y, lo que es más importante, es posible invertir en este progreso. En ocasiones, el futuro a largo plazo queda interrumpido. Pero no suele ser por mucho tiempo.
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