Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM considera que en 2018 aprendimos que la diversificación no siempre funciona como si fuera un almuerzo gratis. De hecho 2018 es de los peores años para los bonos de los últimos 30 (hay que remontarse a 1994 y 1999). De manera que una cartera 25% acciones y 75% bonos ha llegado a generar este año rentabilidad negativa, lo que solo ha ocurrido en 1987, 1994 y 2008. Otra lección que en su opinión, a veces se olvida, es que cada vez que sube el dólar hay estrés en mercados emergentes, especialmente en países con alta deuda externa, como Turquía. «Además la geopolítica está cada vez más presente. Para 2018 el mayor consenso era Europa y mercados emergentes, pero hay que tener cuidado cuando hay demasiado consenso y este año lo ha habido respecto a un dólar alcista y bonos del Tesoro de EEUU a la baja».
El caso es que, según el especialista, nos encontramos al final del ciclo, cuando aumenta el nerviosismo, aunque los inversores se han estado preocupando demasiado, pues EEUU todavía crece entre el 2,3% y el 2,4%. Hace unos meses el mercado descontaba 85% de posibilidades de subida de tipos de interés en 2019 y actualmente sólo es 25%, lo que puede en su opinión, puede ser demasiado optimista. «Es previsible una pausa pero no ninguna subida. Por otra parte, el riesgo de escalada de guerra comercial con China parece que se está haciendo más gestionable. A ello se añade que las valoraciones han empezado a ser atractivas en algunos segmentos, tras meses muy exigentes y puede haber oportunidades los próximos meses. De todas formas hay que ser muy selectivos», señala.
2019 va ser otro año difícil
Para 2019, Paolini destaca que por primera vez en los últimos años, los bancos centrales van a ser vendedores netos de activos y no habrá el efecto liquidez que ha favorecido las valoraciones anteriormente.
En su opinión, el mercado de renta variable de EEUU es más vulnerable y en 2019 puede llegar a ser negativo. «Es el más caro y hasta ahora ha tenido apoyo en la recompra de acciones, actividad que, con la subida de tipos de interés va a ser menos atractiva. Además la guerra comercial está teniendo cierto impacto. De hecho el crecimiento de su PIB ha podido tocar techo. El efecto del recorte de impuestos en el año es equivalente a 1% del PIB, pero el que viene sólo 0,4%. Así que en 2019 es previsible rotación de inversores desde acciones de EEUU hacia algunos emergentes y Japón», comenta.
Según él, es previsible el final del mercado alcista los próximos 12 a 18 meses. En 2019 probablemente se llegue al máximo en el ciclo y aunque es muy difícil encontrar el momento preciso, en caso de signos de que la economía de EEUU se empieza a desacelerar más rápido de lo previsto puede ser conveniente un cambio estratégico defensivo. 2019 puede ser negativo, especialmente para las acciones de EEUU. De manera que nos interesan países, acciones y bonos que tengan su propio ciclo o carácter idiosincrático.
Acciones: China en emergentes e Inglaterra en desarrollados
Efectivamente, Paolini es un fiel creyente de que en 2019 conviene empezar a diversificar fuera de acciones de EEUU, cuyo mercado ha alcanzado un récord de 62% del valor de mercado global del índice MSCI World. Según él, las expectativas están demasiado altas, lo mismo que las valoraciones y el dólar está demasiado caro.
«Además conviene ser algo más defensivos en la distribución de activos, lo que se puede hacer comprando mercados menos cíclicos, como Inglaterra o menos correlacionados, como China. De hecho nuestro mercado favorito en emergentes en 2019 es China y en desarrollados Inglaterra. Consideramos, por orden de más a menos atractiva, la renta variable de Inglaterra, Suiza, Japón, emergentes, Europa y EEUU», comenta.
«Por su parte parece que en México y Brasil el riesgo político está en precio, pero somos prudentes respecto a Turquía donde el gobierno sigue errático. Además puede haber demasiado optimismo respecto a Brasil en relación con México. Sin embargo nos gusta Rusia, por bonos y acciones. Dispone de superávit por cuenta corriente y estabilidad política, un Banco Central creíble y un precio del petróleo apropiado. Además el efecto de las sanciones internacionales está descontado. Otro caso idiosincrático es Sudáfrica. Además la rupia India es la segunda más barata entre emergentes» agrega Paolini.
Bonos: EEUU, México, Italia y Turquía
En bonos Paolini considera que es previsible que se mantenga la presión inflacionaria y sólo ven valor en la deuda de EEUU :-es previsible que su crecimiento se debilite la segunda parte del año-, especialmente en vencimientos a diez años al 3,5%, así como en deuda de países en los que el riesgo político o geopolítico está exagerado, México, Italia y Turquía. Aunque no somos muy alcistas en estos mercados. es previsible que en algún momento de 2019 proporcionen oportunidad de compra, en el caso de Italia tras las elecciones europeas» comenta.
En su opinión, los bonos pueden comportarse mejor que las acciones en EEUU. «De todas formas, aunque 2018 ha sido un año muy bueno para el dólar, se trata de un exceso cíclico, promovido por el ajuste monetario de la Reserva Federal, fuertes datos económicos y entrada de flujos de inversión en modo riesgo. Así que está 20% sobrevalorado, sobre todo teniendo en cuenta que su economía se debilitará en un momento en que los inversores son demasiado optimistas respecto al billete verde. En cualquier caso hay que ser especialmente selectivos en bonos. Pueden ser interesantes los bonos con protección contra la inflación de EEUU y de vencimientos a largo plazo. Pero estamos fuera de crédito, pues no proporciona suficiente valor, en un momento en que beneficios y márgenes empresariales han tocado máximos. Además es la clase de activos que antes empieza a notar la presión del final del ciclo. Especialmente vemos poco valor en deuda de alta rentabilidad europea al 3%».
Todo mercado alcista empieza con recuperación de EEUU y termina con la recesión de EEUU
En el año 2000, a pesar de una caída del 40 al 60% en el mercado no hubo apenas recesión. Sin embargo en 2008 hubo gran recesión con la misma caída y en 1990 recesión pero no gran caída del mercado. Lo que sí nota Paolini es que todo mercado alcista empieza con la recuperación de EEUU y termina con la recesión de EEUU y segeun él, esta vez no tiene por qué ser diferente. «Ahora bien, considero que la economía se va mostrar más resistente que los mercados. Típicamente en una recesión global los beneficios se reducen 30% y la relación cotización/beneficios esperados 10%, lo que implica una caída media del 40%. Sin embargo en esta ocasión los bancos, especialmente en EEUU, muestran un balance fuerte. Además la dispersión de déficits por cuenta corriente es menor que nunca. También es verdad que las crisis se producen por la deuda, que ahora se encuentra en manos de gobiernos y bancos centrales. Así que en conjunto no es previsible una recesión profunda, quizá de mayor duración, si bien con impacto en los mercados bastante significativo, aunque esto un escenario aun o calibrado y a tres años vista», concluye.