El perfil riesgo-retorno de los llamados segmentos “defensivos” de la renta fija en euros es menos atractivo en la actualidad y, por ende, vale la pena optimizar las inversiones, ya sea mediante un enfoque de retorno absoluto o utilizando los beneficios de liquidez que ofrecen los índices CDS.
Si utilizamos una metáfora literaria, el entorno macroeconómico actual cuenta con todos los atributos de la confusa dualidad entre Dr. Jekyll y Mr. Hyde. Por un lado, tenemos a Mr. Hyde: la incertidumbre que rodea a las conversaciones comerciales EE.UU.-China que están impactando en el comercio mundial. Por otro lado, tenemos a Dr. Jekyll: el crecimiento mundial está manteniéndose alrededor del 3% en 2019, cerca de su media de los últimos seis años.
La incertidumbre que rodea al comercio global está llevando a las empresas a reducir su gasto de capital, ya que se trata de la manera más directa de reducir costes; sin embargo, es un movimiento que ha pesado en el sentimiento empresarial del sector manufacturero. En contraste, los servicios están aguantando bien, apoyados por el generalmente saludable gasto de los consumidores y un mercado laboral seguro. Ante la ausencia de shocks reales, el escenario central continúa siendo uno de crecimiento en estabilización.
La relajación sincronizada de los bancos centrales
Dadas estas condiciones, los bancos centrales implementaron un giro a comienzos de año, iniciando una nueva ronda de relajación monetaria sincronizada a nivel global, tal y como subrayaron los recientes recortes de tipos de la Fed y el BCE, junto al relanzamiento del programa de compras de activos de este último.
Dicho esto, es interesante apuntar que estos dos bancos centrales no cuentan con el mismo espacio para maniobrar. La Fed fue capaz de normalizar sus tipos antes de tiempo entre 2016 y 2018, mientras que el BCE perdió su oportunidad para incrementarlos. Al 1,75%, los tipos de los fondos federales ofrecen el colchón necesario si un deterioro económico demanda futuras reducciones. Se trata de una palanca de la que el BCE no puede tirar, ya que sus tipos son negativos.
Pero, ¿cómo afectan estos desarrollos a los mercados de bonos? En términos de valoraciones, tanto los spreads de investment grade como de high yield están actualmente en línea con su media de los últimos seis años. Esto es un buen reflejo de lo que debería ser la “nueva norma”, dado que es probable que se mantengan el débil crecimiento, la baja inflación y los reducidos tipos de interés.
Gestión activa y búsqueda de liquidez
Aun así, la rentabilidad de los principales bonos soberanos europeos no es atractiva, dado que el clima actual altera considerablemente su perfil de rendimiento ajustado al riesgo. Esto significa que es vital reconsiderar los segmentos “defensivos” de los mercados de bonos denominados en euros y aproximarse a ellos con una estrategia de inversión de retorno absoluto basada en la gestión activa de la exposición a los tipos de interés (en primer lugar) y al crédito (en segundo lugar), con un foco en la preservación de capital.
Un amortiguador de la liquidez que pueda absorber los shocks debe ser una prioridad independientemente del segmento: desde esta perspectiva, los índices CDS continúan ofreciendo numerosas ventajas. Representando el 80% del volumen comerciado en los mercados de crédito europeos, estos instrumentos son más líquidos que los valores de renta fija. Desde 2004, los índices CDS en investment grade y high yield han rendido considerablemente por encima de sus homólogos en bonos de esas dos categorías, especialmente en periodos de estrés.
Finalmente, los inversores en euros pueden mirar de nuevo a los activos denominados en dólares para hallar retornos. Una exposición a la renta fija en dólares cubierta en euros ofrece un potencial de compresión de la rentabilidad mayor en relación a la exposición europea. El consiguiente potencial de ganancia de capital se complementa con el mayor espacio de la Fed para maniobrar en el caso de un shock.
Tribuna de Christel Rendu de Lint, responsable de renta fija global y retorno absoluto en Union Bancaire Privée (UBP)
