Después de varios años en los cuales los bancos centrales se han centrado en luchar contra los riesgos de deflación, varias señales apuntan a un escenario de inflación más elevada.
Por un lado, el precio del petróleo se ha disparado casi un 30% durante los últimos doce meses. Por otra parte, la tasa de desempleo en países tal como Estados Unidos, Japón y Alemania está por debajo del 5% y los salarios muestran señales de subida. Además, la OCDE apunta a un crecimiento por encima de su potencial a partir de 2018 en varios países tal como Alemania, Japón, y Estados Unidos, entre otros.
Y, finalmente, la tasa de utilización de las capacidades de producción en la industria está en torno al 80% en Estados Unidos, 80% en España e Italia, 85% en la zona euro, y 90% en Alemania. Tales presiones en el aparato productivo deberían traducirse en el corto/medio plazo por subidas en los precios al consumidor.
En Lyxor creemos en un escenario de inflación más elevada en comparación a los últimos años, que llevará a los bancos centrales de los principales países desarrollados a normalizar su política monetaria de forma más acelerada a lo que anticipan los mercados. Pero sin embargo no creemos en una tasa de inflación que esté fuera del control de las autoridades monetarias. Desarrollos tecnológicos en áreas de salud o de comunicaciones, producción de petróleo no convencional y mayor inversión en capacidades productivas por parte de las empresas son factores que actúan como contrapeso.
Asignar activos en un contexto más volátil
Lo que preocupa a los inversores en este contexto es cómo asignar activos en un período complejo, donde hay mayor riesgo político (guerras comerciales entre Estados Unidos y China por ejemplo), menor apoyo por parte de los bancos centrales, y niveles de valoración elevados en todas las clases de activos tradicionales.
En su conjunto, estos factores deberían traducirse por un régimen de volatilidad estructuralmente más elevado en comparación a lo que los mercados han experimentado durante los años recientes. Creemos que los movimientos de mercado en febrero y marzo son precisamente el inicio de un entorno de mercado más incierto e inestable.
El proceso de asignación de activos se torna más complejo por la correlación positiva entre los retornos de los activos de renta fija y de renta variable, que reduce de forma significativa las posibilidades de diversificación de cartera.
Históricamente, un inversor que adopta una posición más cauta tiende a reducir su exposición a renta variable y aumentar el peso de renta fija. Pero con perspectivas de inflación al alza, los activos de renta fija no proporcionan mucha diversificación.
Activos relacionados con inflación para etapas avanzadas del ciclo económico
Hemos observado históricamente que los activos relacionados con la inflación se comportan bien en etapas avanzadas del ciclo económico. El ciclo de expansión actual en Estados Unidos empezó a mediados de 2009, por lo tanto la economía estadounidense lleva casi nueve años en expansión sin interrupción.
Este es el segundo ciclo de expansión más largo de la historia contemporánea de Estados Unidos, después del ciclo de los años 90 que duró una década. En este contexto, la probabilidad de que una recesión ocurra en Estados Unidos durante los dos próximos años está aumentando de acuerdo a medidas como la de la Reserva Federal de Nueva York. Aunque la economía europea ha repuntado más tarde que la economía de Estados Unidos, su capacidad de crecimiento en un contexto de recesión en el país americano es dudosa.
Nuestras estimaciones sugieren que materias primas, y sobre todo petróleo (no metales preciosos) se comportan bien en etapas avanzadas del ciclo (12 meses antes de una recesión), tanto en retorno absoluto como en retorno ajustado del riesgo. El análisis toma en cuenta los ciclos económicos en Estados Unidos, tales como medidos por el NBER, desde 1970. A pesar de un historial más corto, las obligaciones indexadas a la inflación y los breakeven de inflación también protegen a las carteras en etapas avanzadas del ciclo.
En cuanto al mercado de renta variable, estimamos la correlación entre anticipaciones de inflación a partir de los breakeven de inflación 10 años, y el retorno de los sectores, en Estados Unidos y zona euro durante los cinco últimos años. Nuestros resultados sugieren que sectores como energía, materiales y financiero son los que tienen mayor correlación con las anticipaciones de inflación. Al contrario, sectores como servicios públicos (utilities), productos de primera necesidad y servicios de telecomunicaciones están menos protegidos contra la inflación en ambas regiones.
La combinación de varios factores, tales como mayor inflación, mayor riesgo político, posibilidad de recesión en el medio plazo en Estados Unidos, un nivel elevado de valoración de activos tradicionales, correlación positiva entre renta fija y renta variable son factores de riesgo para los mercados. Sin embargo, consideramos que varias clases de activo que han sido hoy popularizadas a través de instrumentos de acceso fácil, permiten proteger carteras contra estos riesgos y entregar retornos en un entorno menos predecible. Nuestras recomendaciones de inversión sobreponderan activos tales como breakeven de inflación en Estados Unidos, materias primas y sectores sensibles a las anticipaciones de inflación tal como financieras y energía.
Tribuna de Philippe Ferreira, director y estratega senior de activos de Lyxor ETF.
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