En nuestra opinión, la rotación brusca que hemos observado recientemente, migrando del «crecimiento con baja volatilidad» al “valor con alta volatilidad”, supone una continuación y aceleración del cambio de tendencia que viene produciéndose desde el tercer trimestre del año. El punto de inflexión del “crecimiento de calidad” y otros refugios vino marcado por la votación sobre el Brexit. Creemos que nos estamos desplazando, a nivel mundial, de un mercado favorable al crecimiento a uno favorable al valor. Esta impresión no es baladí, ya que decantarse por el valor ha sido un error desde la crisis financiera.
Trump no era el candidado idóneo a juicio de una población mayoritaria y su presidencia trae consigo mucha incertidumbre, especialmente por el debate sobre el techo de deuda, la perspectiva del proteccionismo, la derogación (total o parcial) del Obamacare y su visión de «América primero» en política exterior. Sin embargo, su «programa político» parece expansionista, con probables rebajas de impuestos y un proyecto de ley de infraestructuras de gran calado. Esto ha alterado considerablemente las expectativas de inflación no solo en Estados Unidos, sino en muchas partes del mundo.
La mera velocidad y magnitud de la rotación post-electoral pone de manifiesto hasta qué punto se había visto saturado el mercado de títulos de baja volatilidad y el comercio de deflación. Hace tiempo que nos parece erróneo pagar más de x20 los beneficios por títulos que generan un 3% de rentabilidad. Esto solo tendría sentido si el mundo estuviera entrando en recesión y/o en deflación. Dicho de otro modo, los bonos y sus valores representativos ya descontaban esto en sus precios. Por esta razón, muchas estrategias de «crecimiento» europeas se han visto seriamente mermadas.
Dado que ya habíamos inclinado nuestras estrategias hacia el valor, solo tuvimos que acelerarlas en octubre y las carteras respondieron bien al resultado de las elecciones. Nunca apostaríamos por un desplazamiento de 24 o 48 horas, ya que vemos estos acontecimientos como la constatación de una tendencia hacia una normalización de la curva de tipos: algo que ya estaba en marcha.
La decisión más importante fue ampliar nuestras posiciones en bancos debido a su buena evolución desde las elecciones, por lo que nuestra intención es mantenerlas. También aumentamos por razones tácticas las posiciones en las compañías sanitarias Novartis y Roche antes de las elecciones, una medida que revisaremos esta semana. Por otro lado, redujimos notablemente nuestra exposición a bienes de consumo básico y otros nombres de baja volatilidad, como Henkel y RELX, lo cual también ha salido a cuenta. No prevemos cambios importantes en el futuro próximo.
Ahora los mercados se guiarán por la próxima ficha de “dominó” en la secuencia política, que es el referéndum de Italia (sin olvidar las próximas elecciones en Austria, Países Bajos, Francia y Alemania). Esto probablemente implique que la volatilidad se mantendrá alta, y también supone un riesgo para nuestra exposición al área financiera, lo cual posiblemente nos obligue a adoptar posiciones tácticas en ella.
En nuestra opinión, las rentabilidades de los bonos están a punto de alcanzar el mínimo y el posicionamiento de los inversores sigue estando demasiado a favor de la «seguridad» y la baja volatilidad, con una infraponderación en bancos europeos que resulta difícil de entender. Nuestra mayor preocupación es que los mercados se muevan por el proyecto europeo y se vuelva a poner en cuestión la propia existencia de la Unión Europea y el euro. Mientras tanto, los mercados parecen firmemente respaldados por la fuerte demanda de los inversores, pero es conveniente estar atentos al Euro Stoxx 50 Index «representativo» del valor por si intenta una vez más alcanzar nuevos máximos.
John Bennett es director de Renta Variable Europea de Henderson.
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