A pesar de la desaceleración del comercio mundial, parece que las bolsas están más globalizadas que nunca. Cuando un mercado cae, el contagio se propaga rápidamente y hace caer a los demás también. Antiguamente se decía que cuando Estados Unidos estornuda, el resto del mundo coge un resfriado. El S&P 500 es considerado como el principal indicador de los mercados bursátiles mundiales, pero desde el pasado verano la percepción ha cambiado y ahora son las bolsas chinas las que están estornudando.
Averiguar si un movimiento en un mercado de renta variable provoca una caída en otro es una tarea difícil. El hecho de que a la caída de un mercado de valores, le siga un retroceso en otro no significa necesariamente que el primero provocó la caída en el segundo. Asumir lo que le haría culpable de la falacia lógica post hoc ergo propter hoc, o “después del hecho, y, por lo tanto, debido al hecho”. Siempre puede haber un tercer factor que está moviendo a la baja los mercados de renta variable. Dado que nunca podemos probar todo, siempre existirá la posibilidad de que haya un tercer factor que no hemos incluido.
Es por ello que la ciencia propiamente dicha (en oposición a la ciencia económica) se basa en la idea de que nunca se puede demostrar nada, sólo se refuta algo. Y aquí, al menos, la economía, o más precisamente, la econometría, pueden ayudarnos. Podemos averiguar si un mercado de capital es bueno prediciendo los cambios en otro mercado de valores. Esto se conoce como la causalidad predictiva (usando el test que lleva el nombre del fallecido economista ganador del premio Nobel Clive Granger). Si los cambios en un mercado no son útiles para predecir el cambio en otro mercado, al menos refutó la causalidad. Si es útil, entonces hemos fallado en refutar la causalidad (aunque nunca podemos probarlo).
Las cosas se ponen un poco más confusas cuando nos damos cuenta de que la causalidad en realidad puede funcionar en ambas direcciones. Por lo que una caída en el mercado de valores chino podría ser la causa de una caída en el mercado de valores de Estados Unidos; sin embargo, al mismo tiempo, hay un circuito de retroalimentación mediante el cual las acciones de EE.UU. predicen movimientos posteriores en el mercado de valores chino. Como sucede a menudo en economía, es difícil averiguar quién fue primero, el huevo o la gallina.
Efectivamente, durante la última década más o menos el S&P 500 y el Shanghai Composit han registrado acciones predictivas que han causado movimientos el uno en el otro (véase el gráfico), a veces incluso al mismo tiempo. Algo de correlación es siempre probable, así que las cifras por encima de 80% de probabilidad más o menos empiezan a ser estadísticamente significativas. Entre 2003 y 2005 ambos índices se movieron más o menos de forma independiente, pero luego observamos que los movimientos en el S&P 500 comenzaron a afectar al Shanghai Composit. El rally de las bolsas estadounidenses han anticipado un posterior rally en la renta variable china (aunque con un aumento proporcional mucho mayor en China).
Pero a continuación, a finales de 2007 y principios de 2008 le tocó a China sentarse en el asiento del conductor, convirtiéndose en un anticipo fiable de lo que sucedía en Estados Unidos. La llegada de la crisis financiera afectó a la causalidad en ambos sentidos, lo que refleja la naturaleza global de la crisis.
Sin embargo, durante los siguientes años, hasta finales de 2011, el S&P 500 fue claramente dominante y se transformó en una manera eficaz de determinar la dirección de la renta variable china (y probablemente de la mayor parte del resto de mercados). Pero éste es un buen ejemplo de que probablemente entró en juego un tercer factor. Este fue el período en el que la Reserva Federal comenzó su programa de expansión cuantitativa, haciendo a los inversores más propensos a comprar deuda pública y provocando una búsqueda de rentabilidad. Lo que hicieron los inversores es moverse hacia activos de mayor riesgo progresivamente: en primer lugar hacia las bolsas estadounidenses y a continuación, a las bolsas de los mercados emergentes.
Los mercados de valores comenzaron a reafirmar su independencia hasta la puesta en marcha del taper tantrum. Cuando el presidente de la Fed, Ben Bernanke, anunció que el QE no duraría para siempre, se revirtieron los efectos del QE vistos hasta la fecha. Los inversores comenzaron a retirarse de las bolsas de los países de mercados emergentes primero, así que la causalidad se dio la vuelta hacia el otro lado. Las bolsas chinas se convirtieron en una mejor manera de pronosticar los movimientos de la renta variable estadounidense.
Desde el verano pasado los cambios de dirección del mercado de valores chino se convirtieron en un claro factor para saber qué sucedería en Estados Unidos. Esto no significa necesariamente que sea el único factor, o incluso el factor más importante, simplemente conduce los movimientos en Estados Unidos. Si preguntásemos a la mayoría de los inversores, dirán que China es el factor dominante.
Hay buenas razones para esto. En primer lugar, la economía china ha estado creciendo rápidamente (incluso si se ha ralentizado) lo que significa que es una parte cada vez mayor de la economía mundial. Además, los mercados de acciones secundarias están muy a menudo dominados por las empresas globales que crean gran parte de sus ingresos en otros mercados. Así que las empresas estadounidenses con grandes exportaciones a China deberían reaccionar a lo que sucede en la bolsa china.
Pero una de las consecuencias de los vínculos más estrechos entre las bolsas chinas y las bolsas estadounidenses es que el mercado de valores de Estados Unidos es, casi por definición, el que nos cuenta menos sobre la economía del país. Los mercados de renta variable pueden converger, pero eso no significa que las economías lo hagan.
Joshua McCallum y Gianluca Moretti son parte del equipo de renta fija de UBS Asset Management.
Por administrador