La nueva volatilidad en los mercados de bonos y acciones y, en menor medida, en el mercado de divisas no es tan sorprendente. La volatilidad del mercado ha sido anormalmente baja durante meses ya que los inversores se han concentrado en las mismas estrategias dictadas por el programa de flexibilización cuantitativa masiva del BCE. Dos acontecimientos han interrumpido la calma: una inflación más alta de lo esperado en Europa, lo que marcó oficialmente una fuerte reducción en el riesgo de deflación (y, por tanto, en la visibilidad del QE del BCE) y la preocupación por el riesgo de impago en Grecia o Grexit, dado que las conversaciones se han atascado.
Nuestras convicciones en el mercado de bonos
Frente a la volatilidad del mercado de bonos, el programa de flexibilización cuantitativa del BCE había tranquilizado a los inversores tras los comentarios de Benoit Coeuré a cerca de que la entidad podría aprovechar las oscilaciones del mercado para acelerar la compra de bonos. Pero entonces, Mario Draghi señaló que los inversores tendrían que acostumbrarse a la volatilidad, reduciendo así las esperanzas de que el BCE podría tratar de frenar la presión del mercado. Como resultado, los rendimientos del Bund alemán a 10 años rebotaron 80 puntos básicos entre el 20 de abril y 9 de junio, o lo suficiente para debilitar los mercados de renta variable europeos.
A finales de abril cambiamos a una posición infraponderada en bonos europeos ya que habían llegado a estar extraordinariamente caros. No obstante, la magnitud de la caída posterior nos ha llevado a volver a una posición neutral. Incluso después de esta corrección, los bonos europeos siguen estando caros, pero parece un hecho que el BCE mantendrá su calendario de flexibilización cuantitativa hasta su fecha de finalización oficial en septiembre 2016. Esto significa que con rendimientos negativos en algunos segmentos del mercado de bonos se justifica que algunos bonos sigan estando caros.
En general, creemos que todavía es demasiado pronto para posicionar las carteras para el final del QE. Por otra parte, no nos sorprendería ver otras intervenciones del BCE si los rendimientos suben aún más, ya que el banco quiere mantener los tipos reales en territorio neutral o negativo con el objetivo de asegurar la recuperación. En este contexto creemos que tiene más sentido permanecer neutral.
En el mercado de renta variable
Si la corrección del mercado de bonos ha llegado a su fin, los mercados de renta variable deberían registrar una subida. Dado que los diferenciales de crédito se han mantenido bastante estables a medida que los rendimientos subían, pensamos que el riesgo de contaminación hacia los mercados de renta variable ha de ser puesto en perspectiva. Las expectativas de beneficios están en una tendencia al alza en la zona euro y en Japón, a la vez que hay cada vez menos revisiones a la baja en Estados Unidos, Reino Unido y los países emergentes.
Tras la debilidad registrada a comienzos de 2015, la economía de Estados Unidos probablemente coja impulso de nuevo, lo que facilitará la incipiente recuperación en Europa y Japón. Esperamos que las revisiones al alza de los beneficios continúen ayudando a los mercados de renta variable a alcanzar cotas más altas. Habíamos infraponderado la renta variable del Reino Unido antes de las elecciones, pero se ha recuperado un cierto grado de estabilidad y hemos pasado a ser neutrales en este mercado. La espinosa cuestión del referéndum sobre la conveniencia de permanecer en la Unión Europea volverá a ser el centro de atención el próximo año, pero todavía es demasiado pronto para posicionar las carteras para que reflejen este riesgo. En conjunto, estos acontecimientos nos han llevado a aumentar nuestra valoración sobre la renta variable europea así como la valoración de la renta variable en general.
Además del regreso de la tensión entre Rusia y Ucrania, el riesgo político sigue siendo importante en Grecia, donde las conversaciones se están llevando por delante una parte considerable de los pagos al FMI previstos para finales de junio. Seguimos confinando en nuestro escenario central de que se encontrará una solución favorable ya que todas las partes quieren llegar a un acuerdo.
Benjamin Melman, director de Asignación de Activos y de Deuda Soberana de Edmond de Rothschild AM.
Los datos, comentarios y análisis que figuran en este documento reflejan la opinión de Edmond de Rothschild Asset Management (France) sobre los mercados, su evolución, su reglamentación y su fiscalidad, teniendo en cuenta su conocimiento experto, los análisis económicos y las informaciones de que se dispone actualmente. Sin embargo, no constituyen ningún compromiso o garantía de parte de Edmond de Rothschild Asset Management (France).
