Los acontecimientos de final de año han llevado al equipo de Man Group a revisar sus perspectivas para 2015. Durante la mayor parte de 2014 la firma mantuvo una opinión bastante firme —»siga al dinero»—, aunque con creciente cautela hacia el final de año, cuando los mercados se vieron afectados por las primeras acometidas de volatilidad desde hacía algún tiempo. Este amplísimo mantra de inversión, de seguir el liderazgo de los bancos centrales, se desarrolló como esperaban. La renta variable estadounidense cerró el año cerca de máximos históricos y los tipos de los bonos del Tesoro cayeron constantemente a lo largo de todo el año, mientras que la deuda pública europea mostró aún más fortaleza y los tipos de Alemania, Francia, España e Italia se situaron cerca de mínimos históricos al final del año. De cara al futuro, explican en su informe “FRM Early View”, las perspectivas se han ido complicando cada vez más y son más inciertas. “Aunque no sea nada audaz ni valiente, creemos que el avance de los activos de riesgo durante este año probablemente sea más lento y volátil de lo que estamos acostumbrados a ver; los movimientos del mercado al final del año pueden ser una muestra de lo que podría esperarnos”, dicen.
Esta opinión se debe parcialmente a la ausencia de una opción clara de clases de activos para la inversión long only, explican. “Con unos tipos de los bonos extraordinariamente bajos en todo el mundo desarrollado, el potencial de la inversión en renta fija será limitado, ya sea por falta de rendimiento o de revalorización del capital. El fuerte repunte de 2014 estuvo parcialmente impulsado por el aplazamiento de las expectativas de endurecimiento monetario de los bancos centrales. Esto es especialmente evidente en Europa, donde las previsiones de tipos a corto plazo han cambiado drásticamente. En esta situación, es difícil visualizar un repunte de los bonos impulsado por nuevos cambios de previsiones en el futuro cercano”.
Del mismo modo, apuntan los analistas de Man Group, la renta variable estadounidense está cerca de máximos históricos. Los tipos de descuento más bajos y las primas de riesgo más bajas, en comparación con un crecimiento de los beneficios superior al previsto, fueron en gran parte responsables del repunte de 2014, recoge el informe “Early View” de FRM. El S&P 500 lleva seis años de mercado alcista, y durante todo este periodo la Reserva Federal ha mantenido los tipos de interés a corto plazo cercanos a cero y ha implementado una política monetaria extraordinaria. Dado que cabe esperar que 2015 marque el inicio del endurecimiento monetario de la Fed, no está claro que el valor ofrecido por los bonos o la renta variable estadounidense sea atractivo. “Podría sostenerse que Europa ofrece más valor, en parte porque se descuenta un crecimiento de los beneficios menor que en EE.UU. y en parte debido a la garantía del presidente Draghi del BCE de que «…reaccionará ante un periodo demasiado largo de inflación baja». Lo que no está claro es cuánto es «demasiado largo» y, en cualquier caso, la senda hacia la flexibilización cuantitativa completa sigue enturbiada por problemas políticos como las elecciones anticipadas que se celebrarán a finales de este mes en Grecia”, dice.
Estos argumentos podrían haberse presentado anteriormente, pero ahora ha desaparecido el factor que compensaba la mayoría de los temores: el sesgo generalizado de relajación de los principales bancos centrales de las economías desarrolladas. EE.UU. está en una senda de endurecimiento monetario mientras que el Banco de Japón está pisando el acelerador a fondo. Un planteamiento que lleva a Man Group a preguntarse si tiene la marcha puesta. “Europa, por su parte, está más cerca de iniciar la acción”. El nivel de estímulo de Japón es evidente desde hace algún tiempo, por lo que la cuestión es qué es más importante, ¿la perspectiva de unos tipos más altos en EE.UU. o de flexibilización cuantitativa en Europa?, se preguntan los expertos de la firma. “La historia no ofrece un gran consuelo a este respecto. Europa tiene una larga historia de hacer demasiado poco y demasiado tarde, y la Fed normalmente se adelanta a otros bancos centrales cuando el ciclo de los tipos llega a un punto de inflexión”.
El papel del dólar
Un resultado claro de la divergencia relativa de políticas de los bancos centrales, continúan en el informe, ha sido la reciente fortaleza continuada del dólar estadounidense. Aunque ya ha avanzado mucho, no existe ningún motivo para que esa fortaleza no persista a lo largo del próximo año. “Las repercusiones de un dólar más fuerte son múltiples y esa fortaleza es en parte responsable de la tensión que estamos empezando a observar. Ha desempeñado un papel en el descenso del precio del crudo y endurece las condiciones monetarias de los mercados emergentes. La combinación entre un dólar fuerte y la drástica caída de los precios de muchas materias primas está ejerciendo una fuerte presión sobre algunas economías emergentes”, explica Man Group.
En lo que se refiere a los mercados emergentes, la firma cree que lo que sucede ahora mismo es solo un efecto de la brusca caída del precio del petróleo. Su impacto económico total aún es más difícil de evaluar. En el pasado, las fluctuaciones de los precios energéticos de esta magnitud fueron en general positivas para el crecimiento, pero también vinieron acompañadas de recortes de tipos. Claramente, la mayoría de los bancos centrales no disponen de esta opción cuando los tipos están cerca de cero. Unos precios de las materias primas marcadamente más bajos también afectan a la estabilidad financiera, y han generado el temor a un deterioro de la calidad del crédito en el mercado de crédito high yield. La posibilidad de que el sector energético arrastre al espectro más amplio del mercado high yield no es algo que se ignore en este momento.
“Nuestra conclusión es que el contexto del mercado financiero en 2015 probablemente sea más complicado y más incierto, con rentabilidades más bajas y mayores riesgos en conjunto. A este respecto, la predicción de tiempos es difícil, y es posible que la historia de la beta continúe funcionando durante algo más de tiempo. La mayoría de los bancos centrales del mundo aún están proporcionando una liquidez abundante, y el dinero debe invertirse en algo. Hemos aprendido a no ir contra los bancos centrales. Sin embargo, los episodios de mayor volatilidad del 4T 2014 sugieren que ya existe inestabilidad en los precios de mercado y que podría intensificarse en los próximos meses. Si las condiciones del mercado se deterioran aún más a medida que la Reserva Federal drena liquidez, vale la pena recordar que en condiciones de alta volatilidad y baja correlación, los hedge funds son una de las mejores inversiones”.