El paso de un régimen de «baja inflación» a otro de inflación moderadamente creciente podría traer consigo una mayor dispersión en los rendimientos de los activos. Aunque en última instancia sea positiva para los inversores, dicha transición puede resultar perjudicial para otros. ¿Está preparada su cartera?
La pandemia del Covid-19 provocó un choque desinflacionario en la economía global, reduciendo la demanda agregada respecto a la oferta, y acentuado además por una fuerte caída de los precios de las materias primas. Pero a medida que se suavizan las restricciones de distanciamiento social y se recupera la demanda, está repuntando el precio de los bienes y servicios, que están más directamente afectados por la pandemia.
Este repunte puede ser una señal para los inversores: aunque se había ya hablado del aumento de la tasa de inflación anual en los últimos meses, este ha resultado ser mayor que las previsiones de consenso.
En nuestra opinión, la magnitud de las continuas ayudas fiscales y monetarias, unida a la plena reapertura económica, impulsará un rápido crecimiento y una persistente subida de la inflación respecto a las previsiones de consenso.
Una inflación más alta y persistente
Mientras Estados Unidos ha liderado la respuesta mundial a la pandemia con ayudas fiscales por un total de unos 5 billones de dólares, el aumento de la inflación a corto plazo no se ha limitado a este mercado. Durante 2021, la inflación aumentará considerablemente en toda Europa, y es probable que las cifras principales alcancen un máximo de alrededor del 2,5% para el conjunto de la eurozona en noviembre, y que Alemania llegue hasta el 4%.
En gran parte, esto se debe a los efectos de base y a la eliminación de los recortes temporales del IVA. No obstante, los recientes datos del PMI, más fuertes de lo previsto, no sólo apuntan a la posibilidad de un repunte del crecimiento en el segundo trimestre más fuerte de lo previsto por el consenso, sino también al aumento de las presiones sobre los precios debido a los cuellos de botella de la oferta, que son una característica de los precios más altos en todo el mundo.
También es posible que la oferta tarde más de lo previsto en recuperarse por completo y en ajustarse a los cambios más duraderos en las pautas de la demanda provocados por los cambios en el trabajo y el ocio tras la pandemia.
En nuestra opinión, aunque la reapertura y los efectos de base sobre la inflación se desvanezcan, una recuperación más fuerte de lo previsto, con una demanda agregada que supere a la oferta, y más alta de lo que prevén los bancos centrales, hará que las presiones inflacionistas sigan aumentando.
Gestión de la inflación – no hay opciones fáciles
No hay opciones fáciles para los inversores que gestionan las carteras ante el elevado riesgo de inflación.
El nivel y el ritmo de cualquier aceleración en la inflación, así como el contexto más amplio de crecimiento y de la política, influyen en el rendimiento relativo de los activos. La inflación crónica de los años 70 también se asoció a un crecimiento débil -la estanflación- y a una rentabilidad real negativa de los bonos y el efectivo.
El aumento de la inflación puede incluso invertir la correlación negativa entre los rendimientos de la renta fija y la renta variable, que es la base de muchas carteras de inversión. Las materias primas y el oro proporcionaron una cobertura contra la inflación crónica de los años 70, pero hay pocas pruebas históricas que demuestren que el oro sea una cobertura eficaz en un entorno de inflación creciente más moderada.
Aunque menos dramático, el paso de un régimen de «baja inflación» a un régimen de inflación creciente moderada es, sin embargo, un cambio importante que los inversores deben tener en cuenta. El régimen de «baja inflación» que hemos experimentado desde la crisis financiera global se caracteriza por una inflación persistentemente por debajo de los objetivos de los bancos centrales, con sobresaltos periódicos de deflación como respuesta, incluso, a una modesta desaceleración del crecimiento económico que justifica la «QE-infinity», con tipos de interés en rango más bajo o cerca de él, es decir, en negativo.
En nuestra opinión, una ruptura de la «baja inflación» sería positiva para los inversores, aunque la transición puede resultar dolorosa.
En lugar de ver movimientos dramáticos y altamente correlacionados de «riesgo de entrada/salida» en los mercados financieros mundiales, desencadenados por los temores de deflación y la gestión de la liquidez por parte de los bancos centrales, predecimos que habría una mayor dispersión y diversificación en los rendimientos de los activos, con los precios de los activos impulsados principalmente por noticias sobre fundamentales y las valoraciones relativas.
El gráfico 2 muestra la media de los rendimientos de determinados activos en el plazo de 12 meses en cuatro regímenes de inflación diferentes:
- Inflación actual por encima de la media de 5 años y en descenso
- Inflación actual por encima de la media y en aumento
- Inflación actual por debajo de la media y en descenso
- Inflación actual por debajo de la media y en aumento
El primero y el último de estos regímenes muestran, en nuestra opinión, un patrón distinto de rendimientos consistentes en las etapas tardías y tempranas del ciclo económico. En la actual fase de recuperación (temprana) del ciclo, la inflación está por debajo del objetivo, pero aumenta y los activos reflacionarios sensibles al crecimiento -las materias primas, la renta variable y la deuda de alto rendimiento, tanto en los mercados desarrollados como en los emergentes- superan a los activos «seguros» de larga duración. Los bonos indexados a la inflación (TIPS) suelen superar a la deuda pública nominal en un entorno de menor inflación medio y creciente.
En un entorno de inflación creciente y superior a la media, los activos obtienen un rendimiento inferior a su media a largo plazo. Sorprendentemente, durante el periodo de muestra, el oro obtuvo mejores resultados en el régimen de «baja inflación», que se sitúa por debajo de la media y en descenso. Las materias primas, sin tener en cuenta el oro, demostraron ser la cobertura más eficaz contra el aumento de la inflación.
Esto nos hace reflexionar en tiempos de cambio. ¿Cómo prepara usted sus carteras para el elevado riesgo de inflación?
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Tribuna de David Riley, Chief Investment Strategist en BlueBay Asset Management
